Economische Vooruitzichten mei 2020

• De eerste officiële ramingen van het reële bbp in het eerste kwartaal van 2020 beginnen de omvang van de economisch schok als gevolg van de coronacrisis stilaan duidelijk te maken. In de eurozone, de VS en China werd een forse krimp van de economie genoteerd. We verwachten dat de economieën dit jaar door een bijzonder zware recessie zullen gaan, waarop in 2021 een krachtig herstel zal volgen. In het bijzonder in het tweede kwartaal van 2020 verwachten we in de belangrijkste Westerse economieën nog een forse krimp. Aangezien verscheidene landen al vrij snel de lockdownmaatregelen geleidelijk beginnen te versoepelen, is de kans op nieuwe infectiegolven toegenomen. En bijgevolg ook de waarschijnlijkheid van het risicoscenario met nieuwe lockdowns en een nog slechtere economische uitkomst.
• De vroeger dan verwachte versoepeling van de lockdown in de eurozone impliceert dat de recessie iets minder diep zal zijn dan oorspronkelijk gedacht. Maar de berichten over de bedrijfsinvesteringen, de arbeidsmarkt, de particuliere consumptie en de wereldhandel wijzen er terzelfdertijd op dat ook het economische herstel na de recessie minder krachtig zal zijn. Daarom hebben we onze groeiprognose voor 2021 verlaagd. Een en ander betekent ook dat het langer zal duren vooraleer het bbp van de eurozone opnieuw het niveau van vóór de crisis zal bereiken.
• In de VS heropenen verscheidene staten zelfs nog vooraleer het aantal coronabesmettingen of coronadoden duidelijk daalt. Het risico op nieuwe lockdowns in de nabije toekomst neemt er dan ook toe. Ondertussen is de werkloosheidsgraad er al opgelopen tot 14%. Dat laat vermoeden dat ook in de VS het herstel uit de recessie slechts geleidelijk zal verlopen.
• Op de financiële markten is de rust wat teruggekeerd, parallel met de ingrijpende beleidsmaatregelen van de Fed en de ECB. De renteverschillen tussen de landen van de eurozone blijven niettemin relatief hoog. Ze weerspiegelen de onzekerheid over de mate van Europese solidariteit. De recente uitspraak van het hoogste Duitse gerechtshof over de obligatieaankopen van de ECB heeft die onzekerheid nog aangewakkerd. Ze zal de rentepremies hoog houden en wegen op de wisselkoers van de euro tegenover de Amerikaanse dollar. Ook centrale banken van kleinere landen hebben de monetaire stimulering van hun economie opgedreven. In mei verlaagde de Tsjechische centrale haar beleidsrente van 1% tot 0,25%.
• Corona heeft ook de oliemarkten stevig getroffen. De olieprijs kelderde tot het laagste peil sinds vele jaren. In de voorbije weken was enige stabilisatie merkbaar. Maar door het ongeziene overaanbod zit de markt zeker nog niet definitief in rustiger vaarwater. De nieuwe beslissing van OPEC+ om de productie met 10% te verminderen kan het recordonevenwicht tussen vraag en aanbod gedeeltelijk beperken, maar voor een echt evenwichtsherstel is een significante toename van de vraag nodig.
• Ook voor de Belgische economie hebben we het groeivooruitzicht voor 2021 verlaagd, tot 5,7%. Hierdoor blijft het reële bbp eind 2021 nog 4,4% onder het niveau van eind 2019. Het geactualiseerde scenario impliceert ook een meer pessimistische visie op de arbeidsmarkt. We vermoeden nu dat de Belgische werkloosheidsgraad zal oplopen tot 6,9% eind 2021. Hierdoor zullen er naar schatting, gecumuleerd over 2020 en 2021, netto zo’n 90.000 jobs verloren gaan.

De coronacrisis  en haar economische gevolgen blijven het wereldtoneel beheersen⁽¹⁾. De verspreiding van het covid-19 virus is een gigantische gezondheidscrisis en menselijke tragedie, die ook de wereldeconomie ernstig verstoort en de vooruitzichten overschaduwt. Gelukkig lijken veel Europese landen de piek inzake nieuwe besmettingen en overlijdens achter zich te hebben. De curves dalen. Dat kan nog niet worden gezegd over de VS. Daar is van een duidelijk daling van de dagelijkse overlijdens nog geen sprake (figuur 1).

Onze vooruitzichten voor de wereldeconomie blijven grotendeels ongewijzigd. We verwachten in de meeste landen in 2020 een stevige recessie, gevolgd door een krachtig herstel in 2021. De olieprijs zal in de nabije toekomst laag blijven, aangezien het ineenstorten van de vraag voor een nooit gezien overaanbod zorgt (kader 1). Toch hebben we in het licht van twee belangrijke elementen onze vooruitzichten lichtjes bijgesteld.

¹ _{Zie de KBC COVID-19 monitor België voor een wekelijkse update.}

Ten eerste, werpen nieuw gepubliceerde economische cijfers, zoals ramingen van het reële bbp in het eerste kwartaal, een licht op de omvang van de initiële economische schade door corona. Ten tweede, beginnen een aantal landen de lockdownmaatregelen geleidelijk te versoepelen, zodat de economie kan heropstarten.

De vooruitzichten blijven natuurlijk erg onzeker. Daarom blijven we werken met verschillende scenario’s, met elk een waarschijnlijkheid. Naast het basisscenario hanteren we een optimistisch scenario en een pessimistischer scenario. Zowel de waarschijnlijkheid als de omschrijving van de scenario’s zijn lichtjes bijgesteld in functie van de recente ontwikkelingen.

Het optimistische scenario gaat ervan uit dat de kortere periode van lockdown gevolgd wordt door een snel en krachtig herstel zodra de economie heropstart. Tijdelijke werklozen gaan opnieuw aan de slag en ontslagen werknemers worden snel weer aangeworven. De consument neemt zijn oud consumptiepatroon weer op. Zo’n scenario veronderstelt een vermindering van de bedreiging van het virus door nieuwe doorbraken in de behandeling en het testen. Dat is mogelijk, maar niet zo waarschijnlijk. We houden de waarschijnlijkheid van het optimistisch scenario op 15%.

In het basisscenario worden de lockdowns vanaf midden het tweede kwartaal geleidelijk versoepeld. Dat is wat we nu zien gebeuren. In vergelijking met het optimistisch scenario is de economische schade echter groter en het economische herstel zwakker. De consument aarzelt om te gaan winkelen, ook al zijn de winkels open. Over investeringsbeslissingen wordt twee keer nagedacht en de herinschakeling van (tijdelijke) werklozen verloopt moeizamer. De versoepeling van lockdowns gaat bovendien gepaard met de blijvende nood aan maatregelen om afstand te houden (social distancing). Er is dus geen onmiddellijke terugkeer naar een volledig normale toestand. Internationale handel blijft belemmerd door transportbelemmeringen en beperkingen  van de mobiliteit. We kennen aan het basisscenario een waarschijnlijkheid van 45% toe. Dat is 5 procentpunten minder dan vorige maand, omdat de waarschijnlijkheid van het pessimistische scenario is toegenomen.

In het pessimistisch scenario blijft het virus een permanente bedreiging, aangezien er nieuwe besmettingsgolven opduiken en het gezondheidssysteem onder zware druk blijft staan, zolang er geen vaccin is gevonden en op ruime schaal is toegediend. Dat betekent dat er geregeld nieuwe periodes van lockdown opduiken, die de economische stagnatie langer laten duren en het herstel op de lange baan schuiven. De waarschijnlijkheid van dit scenario is opgelopen van 35% tot 40%. Sommige landen worden nu al met een tweede besmettingsgolf geconfronteerd (kader 2).

Desastreus eerste kwartaal in Europa

In een aantal eurolanden bevestigen de voorlopige groeicijfers voor het eerste kwartaal dat de coronacrisis een ongezien negatieve impact heeft op de economie. Voor de ganse eurozone lag het reële bbp in het eerste kwartaal 3,8% lager dan in het voorgaande kwartaal. Aangezien de lockdown op de meeste plaatsen pas omstreeks midden maart is ingegaan, weerspiegelt dat cijfer slechts de economische terugval aan het einde van het kwartaal. Toch is het slechter dan verwacht. Het wijst erop dat de coronacrisis de economie zeer snel tot stilstand heeft gebracht. Het kan ook te maken hebben met een grotere negatieve impact uit het buitenland als gevolg van de verstoring van internationale productieprocessen door de coronacrisis in China.

De voorlopige groeiramingen kunnen wegens de grote onzekerheid sterker dan normaal herzien worden. Toch wijzen ze er al op dat sommige landen harder getroffen zijn dan andere. In Frankrijk, bijvoorbeeld, is de terugval waarschijnlijk veel groter dan in Duitsland. Dat is niet onlogisch omdat dienstensectoren daar een groter aandeel in de economie hebben. In Duitsland speelt de industrie een grotere rol. Indicatoren van het ondernemersvertrouwen gaven ook al aan dat de dienstensectoren zwaarder zijn geraakt dan de industrie.

Vertrouwensindicatoren voor ondernemers en consumenten wijzen erop dat de economie ook het tweede kwartaal erg zwak is gestart. De indicator van het vertrouwen bij de aankoopdirecteuren (PMI) in de verwerkende nijverheid in de euro is in april verder gedaald tot 33,4, tegenover 44,5 in maart en 49,2 in februari (een niveau boven 50 wijst op economische expansie). In de dienstensectoren was de malaise nog groter. De PMI-indicator daalde er in april tot 12, tegenover 26,4 in maart en nog 52,6 in februari.

In tal van landen rees de tijdelijke werkloosheid de pan uit. Hoewel tijdelijke werklozen niet in de gebruikelijke werkloosheidscijfers worden opgenomen, wijst dit erop dat ook de arbeidsmarkt zwaar wordt geraakt. De hogere werkloosheid en de toegenomen jobonzekerheid zullen het economisch herstel bemoeilijken.

Gelukkig zijn er ook lichtpunten. Zeer snel beschikbare indicatoren, zoals het elektriciteitsverbruik, wijzen erop dat de economische terugval een bodem heeft bereikt. In landen waar de lockdown wordt versoepeld, is zelfs al enig herstel merkbaar (figuur 2).

Dat de lockdown iets vroeger wordt versoepeld dan initieel verwacht, kan ervoor zorgen dat de recessie minder diep gaat. Daar staat echter tegenover dat verschillende signalen erop wijzen dat de economie moeizamer zal herstellen. Enquêtes wijzen erop dat de bedrijven hun investeringen terugschroeven en dat nog geruime tijd zullen blijven doen. Het ziet ernaar uit dat een deel van de tijdelijke werkloosheid permanent zal worden. Een aantal jobs zal definitief verloren gaan. Het plaatst de arbeidsmarkt voor structurele uitdagingen.

Er is ook geen één-op-één verband tussen de lockdownmaatregelen en de economische impact ervan. Zelfs bij een versoepeling van de maatregelen aarzelen consumenten om meer te gaan winkelen. Dat is niet onlogisch tegen de achtergrond van de hoge tijdelijke werkloosheid en de permanente gezondheidsrisico’s. Ook inzake buitenlandse handel ziet het er niet al te best uit, gelet op de zich opstapelende transportproblemen en de dreiging van een opflakkering in de handelsoorlog. In het bijzonder de nieuwe confrontaties tussen de VS en China zijn in dat verband zorgwekkend. Ze kunnen het herstel van de wereldeconomie vertragen.

Dit alles wijst erop dat het economisch herstel, waarvan we in het basisscenario verwachten dat het in het derde kwartaal op dreef zal komen, geleidelijker zal verlopen dan initieel verwacht. De cyclus zal een meer U-vormig patroon vertonen. Het impliceert ook dat het langer zal duren alvorens het bbp opnieuw het niveau van vóór de crisis zal bereiken. We verwachten dat het daar eind 2021 nog altijd zo’n 5% onder zal liggen (figuur 3). Het verwachte groeicijfer voor het reële bbp van de eurozone houden we nagenoeg ongewijzigd op -11% voor 2020. Maar voor 2021 hebben we het verlaagd tot +6,9%.

Brexit niet van tafel

Onvermijdelijk heeft de pandemie de aandacht van brexit afgeleid. Maar brexit is niet van tafel. Onderhandelingen tussen de EU en het VK zouden duidelijkheid moeten brengen over de vraag of het VK de feitelijke exitdatum van 31 december 2020 zou verschuiven. De beslissing daarover zou eind juni moeten vallen, maar de onderhandelingen schieten nauwelijks op. Berichten in de media suggereren dat het VK halsstarrig vasthoudt aan zijn positie en van geen uitstel wil weten. Het zou erop rekenen onder tijdsdruk in de tweede jaarhelft extra toegevingen te kunnen bekomen in het uittredingsakkoord. Meer duidelijkheid over de definitieve uittrede van het VK en zijn toekomstige verhouding tot de EU zal er niet snel komen, aangezien zowel in het VK als in de EU de aandacht door het coronavirus blijft opgeslokt worden.

Ongeziene schok in de VS

Zoals in de eurozone, waren ook in de VS de bbp-cijfers voor het eerste kwartaal veel zwakker dan verwacht. Nochtans was in het grootste deel van het land de lockdown pas eind maart doorgevoerd. Het reële bbp lag er in het eerste kwartaal 4,8% (op jaarbasis) lager dan een kwartaal eerder.

De scherpe terugval van de particuliere consumptie was de belangrijkste oorzaak (figuur 4). In maart was er een forse toename van het aantal mensen dat op een werkloosheidsvergoeding een beroep wou doen; maar april was nog een veel slechtere maand op dat vlak: 20,5 miljoen jobs gingen verloren en de werkloosheidsgraad sprong van 4,4% naar 14,7%. Enquêtes over het ondernemersvertrouwen wijzen ook op een zwak tweede kwartaal. De ISM-indicator voor de verwerkende nijverheid viel in april terug tot 41,5, terwijl de indicator voor de andere sectoren zelfs tot 26 zakte.

Hoewel de verspreiding van het virus op veel plaatsen in de VS nog geen piekniveau heeft bereikt, beginnen tal van staten de lockdown te versoepelen. Het risico op nieuwe besmettingsgevolgen is in de VS allicht nog groter dan in Europa. Daar zijn er ten minste tekenen dat de besmetting afneemt. In de VS is de herinvoering van lockdownmaatregelen op korte termijn dan ook waarschijnlijker. Bovendien duiken ook in de VS tekenen op dat het economisch herstel geen krachtig, V-vormig verloop zal kennen. In het bijzonder de hoge werkloosheidsgraad dreigt het herstel langer in de weg te staan, want hij zal wegen op de particuliere consumptie. Ook het feit dat de besmettingscurve nog niet afvlakt, impliceert dat veel consumenten terughoudend zullen zijn om terug naar de winkels te trekken en hun normale consumptiepatroon te hernemen. We denken dus niet dat de economie zal aantrekken, parallel met de versoepeling van de lockdown. We handhaven dus onze verwachting van een krimp van de economie met 8% in 2020, gevolgd door een herstel van slechts 6,5% in 2021.

Gemengde signalen over Chinees herstel

China lijkt het ergste van de crisis achter zich te hebben. Nieuwe covid-19 besmettingen blijven er relatief beperkt en het grootste deel van de Chinese economie draait opnieuw. In het tweede kwartaal wordt een herstel van de reële bbp-groei verwacht, na de terugval met 9,8% in het eerste kwartaal van 2020 tegenover het voorgaande kwartaal.

Maar indicatoren met een hogere frequentie schetsen een gemengd beeld over de kracht van het herstel. Positief is alvast dat de maandindicatoren over de investeringen en de industriële productie in maart een duidelijk herstel te zien gaven. In april lagen de autoverkopen zelfs 4,5% hoger dan een jaar voordien. Volgens deze indicatoren zou de coronaschok voor de economie dus slechts tijdelijk zijn geweest.

De vertrouwensindicatoren voor april nopen evenwel tot enige bezorgdheid. Het vertrouwen van de aankoopdirecteuren (Market PMI) in de dienstensectoren noteerde zowel in maart (43) als in april (44,4) onder het niveau van 50, dat moet worden gehaald om van economische expansie te kunnen spreken. In de verwerkende nijverheid stemden vooral de nieuwe uitvoerbestellingen tot pessimisme: de vertrouwensindex daarover daalde van 46,4 in maart tot 33,5 in april. Dat kan erop wijzen dat de negatieve impact van corona op de wereldeconomie ook het economisch herstel in China parten speelt. Tegen deze achtergrond hebben we onze groeiraming voor de Chinese economie voor 2020 verlaagd tot 1%. Ook de recente indicaties dat de Amerikaans-Chinese handelsoorlog zou opflakkeren speelde daarbij een rol. Voor 2021 blijven we evenwel een tamelijk sterk herstel van 8,8% verwachten.

Een zware periode voor Japan

Japan is een van de ontwikkelde economieën die het zwaarst getroffen wordt door de coronacrisis. Die komt bovendien op een bijzonder moeilijk moment voor de Japanse economie. Het land worstelt nog steeds met de gevolgen van de verhoging van een consumptiebelasting van 8% naar 10% op 1 oktober 2019. Hierdoor stagneerde de kwartaal-op-kwartaalgroei in het derde kwartaal van 2019 (+0,1% op jaarbasis) en kromp de economie sterk (-7,1% op jaarbasis) in het vierde kwartaal van 2019. Dit betekent dat de Japanse economie al voor het begin van de coronacrisis op de rand van een zogenoemde technische recessie zat.

Om de economische gevolgen te verzachten, heeft de regering op 7 april een economisch noodpakket tegen covid-19 goedgekeurd. Het bedraagt 21,1% van het bbp. Dit pakket houdt ook rekening met het resterende deel van al eerder aangekondigde pakketten (het stimuleringspakket van december 2019 en de twee covid-19 pakketten die op 13 februari en 10 maart zijn aangekondigd). Het grootste deel van de middelen zal worden besteed om de werkgelegenheid en het bedrijfsleven te beschermen (16% van het bbp) en de economische activiteit opnieuw op gang te brengen, wanneer het virus definitief onder controle is (4,3% van het bbp).

Ook de Bank of Japan heeft ondersteunende beleidsmaatregelen genomen. Na maatregelen om de geldmarkt soepel te laten functioneren, heeft ze op haar monetaire beleidsvergadering van 27 april besloten desnoods ongelimiteerd overheidsobligaties te kopen in het kader van haar Yield Curve Control-beleid. Daarmee faciliteert de Bank of Japan het uitgavenprogramma van de overheid door het de facto monetair te financieren.

Centrale banken bedwingen volatiliteit

De volatiliteit op de aandelenmarkten, de geldmarkten (althans in de VS), de markt van bedrijfsobligaties en de wisselmarkten is duidelijk gemilderd sinds eind maart (zie kader 3). Deze mildering kan voor een groot deel worden toegeschreven aan de belangrijke interventies van de centrale banken om de liquiditeit te vergroten. Ze hebben ook hun kredietfaciliteiten uitgebreid, onder meer door een ruimere waaier van onderpand te accepteren. Centrale banken van kleinere landen hebben eveneens de monetaire stimulering van hun economie opgedreven. De Tsjechische centrale bank, bijvoorbeeld, verlaagde in mei haar depositorente verder van 1% tot 0,25%. Ook de Noorse centrale bank verlaagde haar beleidsrente tot een historisch dieptepunt.

Toch blijven er redenen tot bezorgdheid. In de eerste plaats blijven de renteverschillen in de eurozone onder opwaartse druk staan, in het bijzonder voor Italië en andere perifere munten. De financiële markten blijven fundamenteel bezorgd over de vraag of deze landen in de toekomst hun bijkomende overheidsschuld zullen kunnen blijven financieren. Aanvankelijk kon de communicatie van de ECB deze bezorgdheid ongewild nog hebben aangewakkerd. Maar de feitelijke marktinterventies van de ECB wijzen erop dat ze de eurolanden met hoge schuld duidelijk ondersteunt.

Ten tweede, lokte ook de recente uitspraak van het Duitse Grondwettelijke Hof over de obligatieaankopen van de ECB een negatieve reactie uit op markten, die al nerveus waren. De impact op langere termijn van de uitspraak kan nog moeilijk worden ingeschat. Het Duitse Hof uitte zijn bezorgdheid over de proportionaliteit van de ECB-aankopen van activa en de duidelijkheid van de motivatie van haar beslissingen daaromtrent. In theorie kan dat de politieke onafhankelijkheid van de ECB ten opzichte van nationale regeringen in het gedrang brengen.  En bijgevolg ook haar geloofwaardigheid. De ECB en andere EU-instellingen maakten evenwel snel duidelijk dat de ECB enkel aan uitspraken van het Hof van Justitie is onderworpen.

Ten slotte wordt het belang van de uitspraak van het Duitse Hof anderzijds wel versterkt door de geringe solidariteit die in het Europese begrotingsbeleid aan de dag wordt gelegd. De recente beslissingen om de lidstaten via het Europees Stabiliteitsmechanisme (ESM) steun te bieden gaan niet ver genoeg en zijn ontoereikend voor de Zuid-Europese economieën, die hard door de coronacrisis zijn getroffen.

Aangezien deze bezorgdheid niet snel zal verdwijnen, verwachten we dat de renteverschillen in de eurozone aanvankelijk nog wat kunnen toenemen, alvorens weer lichtjes te verminderen. De bezorgdheid zal ook wegen op de wisselkoers van de euro tegenover de dollar. Daarom hebben we onze vooruitzichten voor de wisselkoers in 2020 verlaagd.