ECB-tenoren geven startschot richting 10 september

Het bleef een lange tijd stil vanuit het ECB-kamp. Alsof alle bestuursleden op 31 juli gezamenlijk de deur toe trokken richting vakantieoorden. Deze week komt er verandering in. Hoofdeconoom Lane (vandaag) en voorzitster Lagarde (morgen) nemen deel aan paneldiscussies over het monetaire beleid en globale economische vooruitzichten. Het is het startschot richting de beleidsvergadering van 10 september. Europese geldmarkten zetten resoluut in op een nieuwe renteverhoging tot 2.5%.

Een nieuwe stap ligt perfect in lijn met het raamwerk dat de ECB in de eerste maand van de oorlog tussen de VS/Israël en Iran in de markt zette en waar ze in juni een eerste keer gevolg aan gaf. De duur van de energie-aanbodschok is voorlopig het grootste probleem. In de niet-lineaire impact (gevolgen steeds groter bij aanhouden van conflict) schuilen steeds persistentere opwaartse inflatierisico’s. Ze dreigen inflatieverwachtingen verder te ontwrichten. Hoofd- en onderliggende kerninflatie stegen de voorbije maanden verder weg van de 2%-inflatiedoelstelling. Al minstens tot het einde van het jaar schommelt Europese inflatie waarschijnlijk rond 3%. In 2027 loert dan weer de impact van hogere voedselprijzen om de hoek, zelfs in geval van een terugkeer naar normaal in het Midden-Oosten.

Hoewel een aantal gouverneurs opperden om de beleidsrente in juli al een tweede keer te verhogen, werd dat voorstel toch verworpen. Zolang energieprijzen niet exponentieel stijgen, heeft de ECB de ruimte om gradueel te werk te gaan. In het tweede kwartaal remde vooral China olieprijzen af. Zowel via het halveren van olie-aankopen, het vrijgeven van strategische reserves, uitvoerbeperkingen op afgeleide producten (kerosine, naft, diesel,…) als vraagvernietiging (geen fiscale vangnetten tegen hogere energiekost).

Zolang die twee voorwaarden vervuld blijven (aanhoudende energie-aanbodschok zonder ontsporende prijzen) zal de Europese geldmarkt rekening houden met een gradueel stijgend beleidsrentepad. Op vandaag schat ze de kans op een derde renteverhoging tegen jaareinde in op 66%. Tegen de maart-2027 vergadering is ze volledig verdisconteerd. Net als voor andere centrale banken speelt het in het voordeel van de ECB dat de markt op die manier impliciet al voor iets strakkere financiële randvoorwaarden zorgt. Vele handen maken licht werk.

De Europese 2j swaprente (3%) valideert dat verwachtingspatroon. Het absolute niveau leert ons dat de markt er niet vanuit gaat dat de ECB haar doorgevoerde renteverhogingen zal terugdraaien. Het ligt in lijn met eerdere commentaren van onder meer ECB-hoofdeconoom Lane dat de neutrale beleidsrente, hoog genoeg om inflatie nabij de 2%-doelstelling te houden en laag genoeg om de economie van zuurstof te voorzien, de voorbije jaren (richting 2.5%) is gestegen. Recente markthandel suggereert een stevige technische bodem onder de 2j-swaprente rond 2.9%. Om een versnelling hoger en een verschuiving van het ECB-verwachtingspatroon te krijgen (meer en snellere renteverhogingen) is een verdappering van energieprijzen nodig. De psychologische kaap van $100/vat voor Brent ruwe olie en de €70/MWh maart-top in het Europese referentiegascontract (Dutch TTF) zijn in dat opzicht belangrijke ijkpunten.