Fed-voorzitter Powell headliner in Jackson Hole
Einde aan monetair crisisbeleid?
Jackson Hole. Voor de meesten onbekend en onbemind. Voor die hard Fed watchers het Rock Werchter van de jaarlijkse academische onderonsjes. Een line-up om van te dromen en de laatste jaren regelmatig een nieuwe sound. Met een Covid-safe ticket op zak wordt het vrijdag drummen om een virtuele glimp op te vangen van dé headliner: Fed-voorzitter Powell.
De vraag van 1 miljoen: hoe verloopt de terugkeer van pandemische crisismodus naar een normaal monetair beleid? De Bank of England beantwoordde ze al begin augustus, de ECB zwijgt er nog steeds over in alle talen en de Fed staat op hun punt om kleur te bekennen. Jackson Hole kan het podium bij uitstek worden om de Fed’s exitstrategie uit de doeken te doen of minstens om de krijtlijnen uit te zetten voor de beleidsvergadering in september. Markten houden immers niet van verrassingen. In september beschikt de Amerikaanse centrale bank over nieuwe groei- en inflatievooruitzichten wat een mogelijke beleidsbocht een nog iets officiëler karakter geeft.
De Fed heeft al enkele try-outs achter de rug. Van dagdromen over beleidsnormalisatie in juni ging het naar debatteren in juli, getuige de notulen van die bewuste vergadering. Het obligatie-aankoopprogramma (QE) staat centraal in de discussie. Nadat de Fed de beleidsrente vorig jaar in maart aan een rotvaart tot 0% herleidde, nam ze snel haar toevlucht tot QE om het monetaire beleid nog verder te versoepelen. Via obligatie-aankopen van zowel overheidsobligaties als hypoteekgerelateerde activa houdt ze de rentemarkt in een houdgreep om via lage rentes de economie van de nodige zuurstof te voorzien om Covid te verslaan. De Fed koopt tot op heden maandelijks $80 miljard overheidsobligaties en $40 miljard hypotheek gerelateerde activa. Meer dan een jaar na de coronabesmetting wint het economisch herstel aan kracht en is het hoog tijd om de zuurstoftank los te koppelen.
Powell en co controleren maandelijks twee cruciale economische parameters: inflatie en tewerkstelling. Aan het eerste criterium is voldaan. De Amerikaanse inflatie bevindt zich al drie opeenvolgende maanden boven 5%; ruim voldoende dus voor het vinkje achter voldoende progressie richting de symmetrische 2%-inflatiedoelstelling. Over de marge tot verbetering op de arbeidsmarkt heerste in juli nog twijfel. De 1 miljoen netto gecreëerde jobs volgens het begin augustus gepubliceerde payrollsrapport trokken de twijfelaars vermoedelijk over de streep. De Amerikaanse werkloosheidsgraad viel terug van een piek van 14.8% in april vorig jaar tot 5.4%. Eind 2019 stond de teller op (een historisch lage) 3.6%.
Nu aan de voorwaarden tot beleidsnormalisatie vermoedelijk voldaan is, wil de markt weten hoe de centrale bank te werk zal gaan. Op basis van toespraken van individuele Fed gouverneurs komen we tot een mogelijk scenario. Tijdens de vorige monetaire cyclus schroefde de Amerikaanse centrale bank de netto-aankopen tot nul terug over een periode van 10 maanden. Nu zal het sneller gaan. Eén van de belangrijkste argumenten is dat QE vooral een medicijn is om zwakke vraag te ondersteunen. De huidige naweeën van de Covid-crisis uiten zich vooral aan de aanbodzijde van de vergelijking met nog steeds verstoorde internationale productiekettingen. Een tweede troef voor een snellere afbouw is de sterkere arbeidsmarkt en het hogere inflatiepeil (in vergelijking met enkele jaren geleden). We vermoeden dat de QE-einddatum ergens midden 2022 zal liggen. Wat de startdatum voor de afbouw betreft, schuiven we het laatste kwartaal van 2021 naar voren. Op die manier wordt tegemoet gekomen aan de laatste gouverneurs met twijfels rond de arbeidsmarkt en met twijfels over de mogelijke negatieve impact van de oprukkende Deltavariant van het virus. Tot slot staat vast van de 2:1 verhouding tussen overheidsobligaties en hypotheekgerelateerde activa doorheen de afbouw zal behouden worden met als doel beide programma’s samen te beëindigen. Gieten we de letters in cijfers krijgen we bijvoorbeeld: $60 miljard - $30 miljard in 4kw2021, $40miljard - $20 miljard in 1kw2021, $20 miljard - $10 miljard in 2kw 2022 en geen netto aankopen meer vanaf 3kw2022. Als uitsmijter onthullen de nieuwe Fed-vooruitzichten in zo’n scenario mogelijk al een eerste beleidsrenteverhoging eind 2022 ipv in 2023.
Op financiële markten betekent het afbouwproces een geleidelijke afzwaai voor de grootste slokop van Amerikaanse overheidsobligaties. Ceteris paribus krijgt vooral het lange einde van de rentecurve meer opwaarts potentieel. Het korte eind van de curve is vooral verbonden aan de verwachtingen omtrent de beleidsrente. Een eerste renteverhoging blijft toekomstmuziek. Het korte eind van de curve is gebetonneerd rond de huidige niveaus waardoor de dollar nog niet direct moet rekenen op concrete rentesteun. De Amerikaanse munt behoudt op korte termijn de bovenhand tegen een zwakke euro, maar kampt met sterke technische steun rond EUR/USD 1.17.
EUR/USD test uitgebreid de 1.17-steunzone
