Korte balans van twee weken ‘financiële onrust’.
Financiële stabiliteit versus inflatiebestrijding
Exact twee weken geleden was er nog geen vuiltje aan de lucht. Op de hoorzitting van Fed-voorzitter Powell voor de Senaat (7 maart) en het Huis van Afgevaardigden (8 maart) was er nauwelijks sprake van het thema financiële instabiliteit. Op basis van de standaard macro-economische analyse kwam de Fed-voorzitter tot de conclusie dat de diensteninflatie ex-huisvesting veel te hoog bleef. Ook de lonen stegen te snel om de inflatie richting de 2% doelstelling te brengen. Als de laatste data voor de Fed-vergadering (inflatie en payrolls) sterk zijn, zou de Fed overwegen om de rente sneller en hoger te verhogen dan aangegeven in de dots van december. Na de dubbele hoorzitting van Powell voor het Congres verdisconteerde de markt een 2/3 kans dat de Fed de rente deze week met 50 bpn zou (moeten) verhogen. De verwachte top in de rentecyclus werd opgetrokken tot 5.70%. Enkele Amerikaanse bankfalingen/sluitingen en aan Zwitserse noodfusie tussen UBS en Credit Suisse verder, zijn de verwachtingen gronding doorheen geschud. Voor de tweedaagse Fed-beleidsvergadering vandaag begint, is de markt niet 100% zeker of de rente nog kan worden verhoogd (3/4 kans op 25 bpn) en dat zou volgens de markt zelfs wel eens het einde van de Fed-rentcyclus kunnen betekenen. Op bredere rentemarkten viel de Amerikaanse 2-j rente terug van een top van 5.08% post-Powell tot 3.97% nu. Dat impliceert niet alleen een snel einde aan de Fed-rentecyclus. Het gaat ook uit van drietal Fed-renteverlagingen startend in de zomer tot begin volgend jaar. De Amerikaanse 10-j rente dook van een top juist boven 4.0% tot 3.48% op dit ogenblik. Een cruciale vraag blijft in welke mate de forse rentedaling echt een weerspiegeling is van de marktverwachtingen omtrent het Fed rentebeleid/rentepad of vooral het resultaat is van een vlucht naar veiligheid ‘tot elke prijs’. Hoe dan ook zijn we opnieuw in een gelijkaardige situatie aanbeland zoals eind vorig jaar en in januari, waar de markt enkel de renteverhogingen verdisconteerde die zo goed als 100% zeker waren. Een risico op een recessie later dit jaar was toen ook voldoende om al eind dit jaar lagere beleidsrentes te verdisconteren. De recente opstoot van onzekerheid en de mogelijke impact van een inverse curve op de balansen van de banken kan op termijn de kredietcondities strakker maken. Toch verwachten we dat de Fed morgen in eerste instantie een gelijkaardige tactiek zal toepassen als de ECB: specifieke problemen aanpakken met geëigende middelen: inflatie via monetaire verkapping. Financiële stabiliteit via liquidtietsmaatregelen. Dat is echter niet wat de markt op dit ogenblik prijst.
De aanpak door de ECB vorige week (een 50 bpn renteverhoging en een duidelijk hint dat er meer nodig is) kon een forse herprijzing in de markt voorlopig niet voorkomen. Ondanks de duidelijke ‘guidance’ van Lagarde en co, ziet de markt nog nauwelijks ruimte voor een verdere verhoging van de deposito-rente boven 3.0%. De Duitse 2-j rente dook van 3.38% ‘voor de crisis’ tot nu 2.36%. De 10-j rente van 2.77% tot nu 2.12%. Zowel voor de EMU als voor de VS geldt naar onze mening dat als financiële stabiliteit niet het overheersende thema blijft, een forse tegenbeweging nodig is.
Nog even een kort de ‘schade op de wisselmarkt’ opmeten. Eerste vaststelling. De dollar kon zijn rol van veilige haven niet waarnemen. DXY viel sinds 8 maart terug van 105.88 tot nu 103.5. De Amerikaanse munt verloor meer rentesteun dan bijvoorbeeld de euro en het feit dat de crisis begon in de VS hielp de Amerikaanse munt niet. Ondanks de druk op de financiële sector, hielden de euro en het pond zeer goed stand. Onder de grote munten, etaleerde vooral de yen dat zijn rol van veilige haven nog niet is uitgespeeld (USD/JPY 137.9 op 08/03, nu 131.65). De Zwitserse frank kon initiële winst niet aanhouden zodra de Credit-Suisse saga de headlines domineerde. Goud, dat in het recente verleden dikwijls de prijs betaalde van zijn ‘renteloze’ status klom in een context van rentedaling nu wel (even?) boven de kaap van $2000 p/oz. Bij de kleine minder liquide munten was er opnieuw aanzienlijk schade voor de Noorse kroon. Voor de Aussie en de kiwi dollar is de schade voorlopig blijkbaar van tijdelijke aard. In Centraal Europa leverden vooral de Tsjechische kroon en de forint een deel van de recente winsten in. De zloty bleef op bekend terrein.
Figuur - Goud en korte obligaties veilige havens bij uitstek
