Conflict in het Midden-Oosten brengt de ECB in moeilijk vaarwater

Klik hier om de PDF te openen

De dominante factor voor de bepaling van het monetaire beleid voor alle grote centrale banken is op dit moment de impact van het actuele conflict in het Midden-Oosten op de groei en vooral op de inflatie. Volgens de ECB werkt die schok vooral via het kanaal van hogere grondstoffenprijzen, dalende reële inkomens en verslechterende economische vertrouwensindicatoren. Op haar persconferentie stelde ECB-voorzitster Lagarde dat de ECB op dit moment ‘goed gepositioneerd en uitgerust’ is om op de gevolgen hiervan te reageren. Ze verwees hierbij naar de goed verankerde inflatieverwachtingen van de markten voor de eurozone en naar de veerkrachtige groei, die meer en meer op een solide groei van de particuliere consumptie kan steunen. Dat was het geval in het laatste kwartaal van 2025, en zal zich volgens de ECB ook in 2026 voortzetten.

ECB in moeilijk vaarwater

Het conflict in het Midden-Oosten vormt voor de ECB, zoals voor alle centrale banken, een bijzondere uitdaging. De fors gestegen energieprijzen, samen met fysieke verstoringen van de handelsketens, vormen immers een negatieve aanbodschok voor de Europese economie. Die gaat gepaard met een neerwaartse druk op de economische groei en een opwaartse inflatiedruk. In tegenstelling tot de Fed heeft de ECB in principe slechts één beleidsprioriteit, de prijsstabiliteit. Als daaraan voldaan is, zal de ECB ook met de economische groei rekening houden.

In tegenstelling tot vraagschokken vormen aanbodschokken een bijzondere uitdaging voor centrale banken. De ECB moet inschatten of de schok tijdelijk of langduriger is. Indien de schok tijdelijk is en de inflatieverwachtingen van de economische agenten op middellange termijn rond de 2% blijven, kan de ECB aan de zijlijn blijven staan. In het geval van een langdurigere schok, en het risico van oplopende inflatieverwachtingen, zou de ECB wel moeten ingrijpen, zelfs indien die renteverhoging bijkomend op de economische groei zou wegen. De correcte identificatie van de  aanbodschok is een bijzonder moeilijke opgave voor een centrale bank, zeker in de actuele omgeving van uitzonderlijk hoge onzekerheid.   

Omgang met onzekerheid: scenario-analyse

Om met die onzekerheid om te gaan presenteerde Lagarde naast het basisscenario ook twee alternatieve scenario’s: een ‘adverse’ en een ‘severe’ scenario.

De ECB definieert het adverse scenario als stijging van de energieprijzen die groter is dan in het basisscenario, maar die prijzen dalen opnieuw tot op het niveau van 4 maart 2026 in de loop van de voorspellingshorizon (2028). In het ‘severe’ scenario stijgen de prijzen forser en blijven ze tot na 2028 boven het peil van 4 maart 2026. Naast de grootte komt hier dus ook de langere duur van de schok (en doorsijpelingseffecten naar de kerninflatie) erbij.   

De grootste negatieve impact op de groei ligt in alle drie de scenario’s in 2026. De groei van de Europese economie ligt in beide alternatieve scenario’s lager dan in het basisscenario van 4 maart. Niet verrassend ligt de bodem in het ‘severe’ scenario onder dat van het ’adverse’ scenario.

De verwachte impact op de algemene inflatie is gedifferentieerder. Zowel in het basis- als het adverse scenario ligt de piek van de inflatie in 2026, maar valt ze in 2027 snel terug richting de 2%-doelstelling van de ECB. In het adverse scenario daalt ze in 2028 zelfs ruim onder 2%, allicht door statistische basiseffecten. In het adverse scenario (met een langdurigere schok) ligt de inflatie piek echter pas in 2027, met een terugval in 2028 tot nog steeds ruim boven 2%.   

Een kanttekening hierbij is dat de onderliggende kerninflatie, waar de ECB bij de definitie van haar doelstelling graag naar verwijst, enkel in het basisscenario in 2027 opnieuw in de buurt van 2% noteert.

Betekenis voor het ECB-beleid

Voor het ECB-beleid kunnen we hieruit enkele voorlopige conclusies afleiden. Door de keuze van haar basisscenario geeft de ECB aan dat ze het conflict op dit moment nog steeds vooral als een tijdelijke schok interpreteert. Op basis van die inschatting zou de ECB nog voor een hele poos haar beleidsrente ongewijzigd kunnen houden. De rentebeslissing van maart is hier alvast mee consistent, en die conclusie blijft overeind zolang de ECB bij die inschatting blijft.

Ten tweede toont de ECB-analyse dat die conclusie tot op zekere hoogte ook geldt voor het adverse ECB-scenario, met een stevigere (maar nog steeds tijdelijke) energieprijsschok. In dit scenario is een ongewijzigde rente echter minder vanzelfsprekend omdat de kerninflatie daar in 2027 nog boven de 2%-drempel ligt. Enkel in het ‘severe’ ECB-scenario is de beleidsconclusie voor de ECB ondubbelzinnig anders, namelijk een renteverhoging. Dat komt door de duur van de schok en een zekere mate van doorsijpeling naar de kerninflatie.

We moeten hierbij evenwel benadrukken dat de aard en de gevolgen van de actuele politiek-militaire ontwikkelingen buitengewoon onzeker en vrijwel onmogelijk te voorspellen zijn. Allicht ten dele om zich tegen die extreme onzekerheid in te dekken prijst de geldmarkt op dit moment de mogelijkheid van een ECB-verkrapping in 2026 in.  Wat het ook zal worden, het conflict in het Midden-Oosten kan iedere dag een nieuwe wending nemen. Of met de woorden van Lagarde: de toekomstige beslissingen van de ECB zullen data-afhankelijk zijn.