Prijzen doorrekenen werkt, maar margedruk is algemeen

De Standaard stak zijn licht op bij de analisten van KBC Securities met de vraag in welke mate het doorrekenen van de kosten effectief zorgt voor het beschermen van de winsten. Overduidelijk klinkt dat erg makkelijk in een persbericht, waarin het management de voorbije maanden soms erg makkelijk naar zo’n doorschuifbaarheid verwees om de omzet- en winstdoelstellingen te verdedigen. Maar er is natuurlijk een belangrijk verschil tussen theorie en praktijk, vooral in een omgeving voor het recessiespook de eindconsument meer en meer op zijn qui-vive is. De beurskoers is alleszins geen goeie leidraad om te bepalen of die prijsverhogingen vruchten afwerpen, omdat er ook andere factoren meespelen zoals lagere waarderingen voor risicodragende activa, hogere rentes, liquiditeit, enzovoort. Maar de KBC Securities analisten kunnen wel degelijk een oorzakelijk verband te leggen tussen beide 

Onderstaande bedrijven ondervinden een positief effect tussen de doorgevoerde prijsverhogingen en de nettowinst, zonder al te veel rekening te houden met externe of eenmalige elementen.

• Solvay is het beste voorbeeld van het succesvol doorrekenen van de inflatie in de chemiesector, terwijl Ontex waarschijnlijk tot de bedrijven behoort die het meest achterblijven (door de aard van de contracten, d.w.z. met looptijden van soms 2-3 jaar). Dat de marges in de hele sector teruglopen, zoals uit de grafiek blijkt, is echter wel een feit.
• Kinepolis is eveneens recessiebestendig. Ze kunnen de kosten heel gemakkelijk drukken en in vorige recessies (bv. de crisis in Spanje) zagen we dat mensen meer naar de bioscoop gingen (om te dromen?) en niet minder. Vergeet niet dat naar de bioscoop gaan nog steeds (hoewel het duur lijkt) het goedkoopste avondje uit is met je vriendin/familie in vergelijking met een resto.
• Azelis heeft de prijsstijgingen volledig kunnen doorrekenen en hun marges weten te verhogen. Op dit moment  zijn er geen indicaties dat dat patroon doorbroken zal worden. 
• ASML had door hun sterke back log contracten met verouderde prijzen problemen om de inflatie door te rekenen in 2022. Voor 2023 gezien speelt hun monopoliepositie en het beresterke orderboek wel in het voordeel en dus verwacht onze analist positieve effecten. 
• D’Ieteren is via beglazingsdochter Belron een prijszetter in de markt en kan als dusdanig onderhandelen met de verzekeringen, waar ze een sterke positie aan tafel hebben. Hoewel dit wel wat achter de feiten aan loopt, zouden de marges nog steeds moeten verbeteren gezien de positieve prijs/mix zich verderzet. Daarnaast profiteert het bedrijf ook van een sterke dollar en zijn de volumes recessiebestendig.
• Wat betreft prijsstelling om inflatie tegen te gaan, is Adyen een naam die eruit springt. Hun prijsstelling is altijd al een aantal basispunten geweest op het betalingsvolume. Als de inflatie de prijzen doet stijgen, gaat het gemiddelde betalingsbedrag per transactie omhoog, waardoor de vergoeding van Adyen automatisch stijgt. 
• Vastgoedgroepen profiteren van indexatie, zodat de winst per aandeel hoger kan. Wel is het zo dat de IFRS winst onder druk komt door stijgende rendementen. Dat wil zeggen: lagere waarderingen van het vastgoed, maar dat is dan weer een ander debat
• De winst van Elia is gereguleerd en de inflatie van kosten is volledig op een “pass-through”-basis, net zoals dat het geval is voor de schuldkost. Het kan wel zijn dat zo’n doorrekening 1 jaar vertraging heeft maar op het einde zal de groep geen impact ondervinden.
• Ahold Delhaize: Hoewel de marges en volumes in België stevig onder druk staan door een prijzenoorlog, is de bijdrage van de Belgische divisie tot dusver beperkt. Ons land maakt dan ook minder dan 10% uit van de groepsomzet. In de VS, de kernmarkt van de groep, blijven de consumentenuitgaven beter stand houden en dus kan de inflatie er zo goed als volledig doorgerekend worden. Dit compenseert voor de dalende volumes, want er was nog steeds een covid impact in 2021, waardoor de omzet in 2022 met meer dan 10% zal stijgen. Dit effect wordt nog versterkt door de positieve impact van de dollar. Tegelijkertijd kan AD zijn marges vrij goed beschermen waardoor de nettowinst dit jaar zou moeten stijgen.

Even zo goed zijn heel wat bedrijven niet in de mogelijkheid om de kosten zomaar door te rekenen. Dat heeft bijvoorbeeld te maken met de structuur van lange termijn contracten, waar soms geen optie in werd voorzien om forse prijsstijgingen door te kunnen rekenen. Ook werkt voor heel wat Belgische bedrijven de automatische loonindexatie hard in op de loonkosten. Of soms is er gewoon een strategie die de klant zodanig hoog in het vaandeel draagt, dat doorrekening conceptueel geen optie is. In al deze gevallen betalen de aandeelhouders een (groot?) deel van de rekening.

• Colruyt heeft momenteel te kampen met een prijzenoorlog in België, waardoor het de huidige inflatie niet volledig kan doorrekenen. Daarnaast wegen de stijgende energiekosten en verplichte loonindexeringen door aan de kostenkant. Gezien dunne marges eigen zijn aan supermarkten, weegt elke onvoorziene kost extra door, wat in alle waarschijnlijkheid zal lijden tot een stevige daling van het nettoresultaat.
• PostNL en Bpost zijn beiden vrij arbeidsintensief terwijl ook de hoge brandstofprijs voor extra kosten zorgt. Daarnaast liggen de pakketvolumes in 2022 ver onder de verwachtingen door het dalende consumentenvertrouwen. Gezien veel e-commerce bedrijven te maken hebben met tegenvallende volumes, is de vraag in welke mate de postbedrijven hogere tarieven met hun partners kunnen afspreken. Toch is het resultaat sterk afhankelijk van het vierde kwartaal, meer nog voor PostNL dan voor Bpost dit jaar. Indien de volumes op het jaareinde sterk afwijken van wat oorspronkelijk geschat werd, kan dit lijden tot inefficiëntie en druk uitoefenen op de marges.
• Ook Fagron zal enigszins geraakt worden door de inflatie. Dat kan gelukkig ietwat gecompenseerd worden door de stijging van de Amerikaanse dollar, maar dat effect is eenmalig.
• Farmagroep UCB heet ook niet immuun te zijn. De groep zal volgens onze analisten ook getroffen worden door inflatie, onder meer omdat het veel activiteiten heeft in België. De groep verwacht daarom dat de marge op de bedrijfskasstroom (EBITDA) zal dalen tot ergens rond 20%, of een ietsje meer. Dat werd gecommuniceerd samen met de publicatie van de halfjaarcijfers.

Veel lijn valt er niet te trekken in het debat of prijsverhogingen al dan niet de winst op peil kunnen houden. Het feit dat de economische groei vertraagt, zowel in België, Europa als wereldwijd, zorgt nu al voor druk op de groei. En dat zal zich meer een meer doorzetten naarmate de hoge inflatie aanhoudt. Bijgaande grafiek geeft wat dat betreft mooi aan dat de winstmarges van niet-financiële bedrijven tot oktober 2022 al bij al nog altijd heel sterk bleven. Dat beeld is zeker en vast geflatteerd, zodat een terugkeer naar gemiddelde niveaus een minimum verwachting moet zijn bij beleggers. Een hoopvolle boodschap is dat zeker niet, maar temidden van zo’n reality check kan je als belegger maar beter voor stabiele, gedegen en goed geleide bedrijven gaan, die een indrukwekkend track record én heel wat prijszettingsmacht kunnen voorleggen.