DSM vervelt en fusioneert tot DSM-Firmenich

Verrassend nieuws uit Nederland: speciaalchemieconcern DSM (+7,6%) gaat zijn Engineering Materials-activiteiten verkopen terwijl het overblijvende bedrijf zal fuseren met de Zwitserse Firmenich-groep. Doel is om “goed gepositioneerd te zijn om te anticiperen op de veranderende consumentenvraag” en om “innovatie in groeisegmenten aan te jagen”. Het fusiebedrijf kan alvast uitpakken met ronkende cijfers en een solide strategie, wat applaus van het analistenheir oplevert. Een kleine aardverschuiving, met andere woorden. DSM en Firmenich houden op 13 juni gezamenlijk een beleggersdag, maar wij geven nu al wat toelichting.

DSM gaat in eerste instantie zijn Engineering Materials-divisie gaat verkopen aan private equity-groep Advent International en speciaalchemiebedrijf Lanxess. Die deal krijgt een ondernemingswaarde van 3,85 miljard euro mee, en zal op het einde van de rit zo’n 3,5 miljard euro cash opleveren (na kosten en belastingen). Dat is meer dan de 3,3 miljard euro waar KBC Securities op mikte.

De divisie draait zo’n 1,5 miljard euro omzet met een aangepaste EBITDA van 334 miljoen euro en 20% marge. De tak zal worden ondergebracht bij het High Performance Materials-segment van Lanxess, dat daardoor zo’n 3 miljard euro omzet moet kunnen realiseren. Net zoals dat voor de fusie tussen DSM en Firmenich opgaat, moeten de toezichthouders natuurlijk nog groen licht geven, iets waar op gerekend wordt in de eerste helft van 2023.
 

Na de verkoop zal DSM fusioneren met Firmenich, wat naar verwachting uiterlijk in de eerste helft van 2023 moet worden afgerond. De fusie gaat door op basis van een fusie van gelijken, waarbij DSM-aandeelhouders 65,5% in de combinatie zullen bezitten en Firmenich-aandeelhouders 34,5%. DSM-aandeelhouders zullen de gelegenheid krijgen hun DSM-aandelen in te ruilen tegen DSM-Firmenich-aandelen op een 1-op-1-basis via een openbaar ruilaanbod. De aandeelhouders van Firmenich, die de transactie reeds hebben goedgekeurd, zullen ook DSM-Firmenich-aandelen krijgen op een 1-op-1-basis en 3,5 miljard euro in contanten.

Indien het acceptatiepercentage boven 95% ligt, kan een wettelijk uitkoopbod volgen. Indien het aanvaardingspercentage tussen 80-95% ligt, kan een vooraf opgezette "back-end"-structuur ten uitvoer worden gelegd (waarbij DSM zou fuseren tot een nieuwe onderneming die vervolgens haar aandelen zou verkopen aan de nieuw opgerichte entiteit DSM-Firmenich). CEO's Geraldine Matchett en Dimitri de Vreeze van DSM blijven het gefuseerde bedrijf leiden en bekleden ook de positie van respectievelijk CFO en COO.
 

Voorafgaand aan de fusie zal DSM in juni nog een dividend uitkeren over 2021 van in totaal 292 miljoen euro. Voor 2022 zal DSM een interim-dividend van 163 miljoen euro uitbetalen in augustus. Firmenich zal over 2022 een dividend uitkeren van 250 miljoen euro aan zijn aandeelhouders.

De fusie is omvangrijk, zoals blijkt uit de vooropgestelde synergievoordelen die kunnen oplopen tot 350 miljoen euro op het niveau van de aangepaste bedrijfskasstroom (EBITDA), rekening houdend met een verwachte jaarlijkse omzetstijging van 500 miljoen euro, die met name zou moeten komen van de combinatie van DSM's Food & Beverage en Firmenich's Taste & Beyond activiteiten. DSM verwacht dat de combinatie zal leiden tot een stijging van de winst per aandeel met dubbele cijfers (wanneer DSM Materials buiten beschouwing wordt gelaten, dat naar verwachting zal worden afgestoten). Het fusiebedrijf mikt daarom op een duurzame autonome groei van 5% à 7% per jaar en een EBITDA-marge van 22% à 23% op middellange termijn. De eenmalige implementatiekosten voor de combinatie worden geraamd op zo’n 250 miljoen euro.

Firmenich had in 2021 een jaaromzet van circa 4,2 miljard euro, dankzij een autonome groei van zo’n 5%, wat een aangepaste EBITDA-marge van 20% opleverde. De combinatie zou in 2021, op pro forma basis, een omzet van 11,4 miljard euro gehad hebben en een bedrjjfskasstroom (EBITDA) van 2,2 miljard kunnen hebben gegenereerd.

Firmenich is vooral aanwezig in “Perfumes & Beauty” (67% van de omzet ) en in “Taste” (33%). De combinatie zal een groter bereik hebben met vier divisies:

1. Parfumerie & Schoonheid (voornamelijk van Firmenich, maar inclusief DSM's Personal Care & Aroma business
2. Voeding & Drank (DSM's legacy business gecombineerd met Firmenich's Taste & Beyond business)
3. Diervoeding
4. Gezondheid, Voeding & Verzorging.
   
    

De gecombineerde DSM-Firmenich groep heeft een aanzienlijk synergiepotentieel (350 miljoen euro) en zal beschikken over een breed productaanbod en solide marktposities in zijn verschillende activiteiten. De transactie waardeert Firmenich tegen zo’n 22x EV/EBITDA voor 2022. Die waarderingsmultiple daalt tot zo’n 16x wanneer rekening wordt gehouden met de beoogde synergievoordelen. Onze analist is verheugd over de strategische transformatie.

DSM maakt zich sterk dat het zich kan blijven inzetten voor een sterke “investment grade” kredietstatus, met een beoogde schuldgraad (nettoschuld/EBITDA) van 1,5 à 2,5x op middellange termijn. Ook het dividendbeleid zal gebaseerd blijven op een uitbetalingsratio van 40 à 60% van de aangepaste nettowinst.

Alles bij elkaar is dit voor KBC Securities een deal om trots op te zijn: onze analist behoudt daarom het “Opbouwen”-advies en 190,0 euro, maar zal wel stevig mogen sleutelen aan de opbouw van het waarderingsmodel om al deze verandering netjes te verwerken.