Reële rente op dieptepunt: goed of slecht nieuws?
De centrale bankiers keken er lang naar uit: een inflatie iets boven de beleidsdoelstelling. Even willekeurig enkele inflatiecijfers van de voorbije dagen. Vanmorgen: de Chinese producentenprijzen stijgen aan het snelste niveau in 26 jaar (13.5% j/j). Consumenteninflatie (1.5%, maar hoger dan verwacht) wordt nog afgeremd door een (vertragende) daling van de voedselprijzen. In de VS ‘stabiliseerden’ de producentenprijzen op de cyclische top van 8.6% j/j. Hongaarse inflatie versnelde gisteren van 5.5% tot 6.5%, opnieuw forser dan verwacht.
Terug naar het economisch verhaal waarom te lage inflatie absoluut moet worden vermeden. Inflatie, zo werd gehoopt, zou het resultaat zijn van een sterke vraag. De onderbenutting in de economie verdwijnt, ook op de arbeidsmarkt. Door hogere lonen participeert iedereen aan de stijgende welvaart. Ook voor centrale banken is een hogere inflatie comfortabeler. Bij een structureel lage (of negatieve) inflatie is het moeilijk om de economie in geval van een terugval te steunen. Zelfs met een nulrente, blijft de reële rente (nominaal minus inflatie) relatief hoog, waardoor je de economie minder stimuleert dan je eigenlijk wil. Je moet dan ‘trucjes’ gebruiken zoals obligatieaankopen of een moeilijk te implementeren negatieve rente etc.
Over naar de economische actualiteit en de markten. Inflatie heeft de doelstelling met brio overtroffen. De inflatieverwachtingen, afgemeten aan de (10-j) inflatieswaps staan boven 2.0% in Europa. In de VS schoten ze goed op richting 3%. Gezien de nog steeds lage nominale rentes (onder meer door QE) zijn de reële rentes fors negatief. Na een beperkt herstel in september bevindt de 10-j reële rente in de VS zich opnieuw op het historisch dieptepunt nabij -1.20%. Idem voor de 10-j Duitse reële rente (-2.20%)! In de verhaallijn van hierboven zou dit de economie een stevig duwtje in de rug moeten geven. In theorie. De sfeer op de markt straalt echter weinig groeioptimisme uit. We voelen vooral twijfel. De beslissing van de BoE om de rente niet te verhogen was uiting van een dilemma. De actuele inflatie is immers maar deels uiting van een breed gedragen groei van de vraag, laat staan van hogere lonen. Ze is vooral uiting van tekorten en aanbodproblemen. Dit zo soort inflatie is een belasting op en een hinderpaal voor de groei. Dat was niet ingecalculeerd. De lage reële rente wordt nu uiting van vrees in de markt dat de centrale bankiers mogelijk de moeilijke keuze moeten maken tussen de inflatie afremmen en toch de groei niet onnodig vertragen, een groei de nota bene onder druk komt door die onverwachte inflatiebelasting. Het reactiepatroon van de beurzen is (een beetje) illustratief. Tot voor kort stond een lage reële rente zowat garant voor hogere beurzen, zeker voor groeigevoelige sectoren. De aandelenindices handhaven zich kortbij de cyclische (Europa) of zelfs historische toppen (VS), maar de lage reële rente verliest zijn kracht als hefboom. Eens te meer is de lage rente uiting van ‘groeitwijfel’ eerder dan van riante stimulus en hoop op verder herstel zoals dat tot voor kort het geval was.
Wat nu? Misschien toch maar hopen dat de centrale banken gelijk krijgen dat de inflatie vooral tijdelijk is. Deze namiddag is er een nieuwe ‘reality check’: de Amerikaanse inflatie. Die wordt opnieuw hoger verwacht (5.9% van 5.4%). We hebben geen sterke mening over de uitkomst. Bij een hoge inflatie krijgen we waarschijnlijk meer van hetzelfde van de voorbije dagen: een precair evenwicht tussen hoge inflatieverwachtingen en lage(re) reële rentes. Nu even een op het eerste gezicht ietwat contra-intuïtieve hypothese. Wat als de inflatie (deze maand of later) aanzienlijk lager zou uitkomen dan verwacht? Het marktsentiment focust op dit ogenblik sterk op inflatie en dat verandert niet met een cijfer. Toch zou het ons niet verbazen dat dit scenario de recent ‘wilde’ rentedaling (reëel en misschien ook nominaal) afremt, eerder dan een hogere inflatie.
10-j rente VS: groeitwijfel duwt reële rente naar historisch dieptepunt
