CNB stoft ex-beleidsinstrument af

De Centraal-Europese munten hebben een barslechte week achter de rug. Bij oplopende algemene onzekerheid betalen ze dikwijls een prijs voor hun inherent lagere liquiditeit. Tegelijk staat hun relatief rentevoordeel door de recente stijging van Amerikaanse en Europese rentes onder druk. Dat is zeker het geval voor de zloty – waar de gouverneur van de centrale bank twijfel zaaide over een vervolg aan de onverwachte renteverhoging eerder deze maand. In Hongarije zet de MNB de verstrakkingscyclus wél voort maar halveerde sinds september het tempo. De CNB in Tsjechië daarentegen duwde eind vorige maand het gaspedaal nog steviger in: +75 bps tot 1,5%. Of het daarna dan wat rustiger kan? Toch niet volgens gouverneur Rusnok. Hij sluit een verhoging van >25 bpn in november niet uit.

Het is daarom op z’n minst opvallend dat de publiekslieveling vorige week nauwelijks beter presteerde dan zijn Hongaarse collega en zelfs zwakker dan de zloty. Onze ochtendlijke zoektocht naar mogelijke verklaringen leverde weinig op. Meer zelfs: we botsten op een interessant artikel dat eigenlijk het tegendeel suggereert. De CNB zal vanaf 2022 namelijk een deel van het inkomen die ze verdient op haar ruime internationale reserves verkopen in de markt. Die enorme berg vreemde valuta is het gevolg van wisselkoersinterventies in 2013-2017. De Tsjechische economie herstelde toen van een recessie. De CNB ondersteunde de groei en inflatie met een bijna-nul beleidsrente, aangevuld met een zwakkere CZK-koers (EUR/CZK 27 bodembewaking). De CNB kocht massaal euro’s (vraag) met kronen (aanbod) en laat die reserves in vreemde valuta sindsdien als een goede huisvader renderen. Dat creëert een sneeuwbaleffect waar Praag een rem op wil zetten. Zodoende brengt de CNB euro’s in omloop in ruil voor CZK. Uit een simpele vraag- en aanbodanalyse volgt, ceteris paribus, neerwaartse druk op EUR/CZK.

De CNB voerde in 2004-2012 gelijkaardige operaties uit. De Tsjechische kroon verstevigde in die periode met meer dan 25%. Natuurlijk is dit veel meer dan alleen het resultaat van die CNB-politiek. Een gigantisch (letterlijk) verschil deze keer is het volume: eurodeviezen bij de centrale bank liepen in september op tot bijna CZK 150 miljard. Dat is ruwweg zes keer zoveel als in 2004-2012! De centrale bank voegt toe dat ze de verkopen dusdanig zal uitvoeren zodat de impact op de wisselkoers minimaal blijft. Lees: het is niet de bedoeling om de kroon opnieuw tot een monetair beleidsinstrument te promoveren. Dat gezegd zijnde, vinden we de timing van de aankondiging niet compleet onschuldig. Sinds de onverwacht grote renteverhoging eind september en de retoriek van onder meer Rusnok ten spijt, verloor de CZK per saldo. Dat erodeert het effect van de monetaire verstrakking op inflatie. Voorlopig gaan we niet uit van een terugkeer van de munt als actieve aanvulling op het conventioneel rentebeleid. Maar we houden het in het oog.