QE 2.0 en inflatie: deze keer is het anders

Economische Opinie

De grote centrale banken reageerden op de Covid-19-pandemie zoals ze ook op de Grote Financiële Crisis en de Europese schuldencrisis reageerden: met een nieuwe ronde van grootschalige kwantitatieve versoepeling. De eerste ronde van liquiditeitscreatie zorgde vooral voor de stabilisatie van de financiële sector en versterkte maar in beperkte mate de vraag naar goederen en diensten in de reële economie. Bijgevolg leidde ze ook niet tot de door sommige economen gevreesde inflatieopstoot, integendeel. Tegen deze achtergrond leeft nu de overtuiging dat het bij de huidige ronde van kwantitatieve versoepeling dan ook wel niet zo’n vaart zal lopen met de inflatie. Er zijn nu echter belangrijke verschillen: de expliciete coördinatie van expansief monetair en budgettair beleid, de toegenomen inflatieappetijt van centrale banken, de trend van deglobalisering en verstoring van de internationale productieketens, en de rol die hogere inflatie allicht zal krijgen bij de aanpak van de algemene schuldenproblematiek. Het tijdperk van (heel) lage inflatie zou op langere termijn wel eens plaats kunnen maken voor een periode van persistent hogere inflatie.

De reactie van het macro-economisch beleid op de Covid-19-pandemie was zonder precedent. Niet alleen het budgettair beleid in de VS en de eurozone startten stimuliprogramma van een ongekende omvang. Ook de ECB en de Fed droegen hun steentje bij. De ECB startte naast het bestaande Asset Purchase Programme een nieuw aankoopprogramma, het Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP).  De Fed stelde in maart 2020 zelfs onomwonden dat het voor eender welk bedrag zal interveniëren op de obligatiemarkten indien dat nodig is om de stabiliteit van de economie te vrijwaren. 

De aard en de omvang van deze maatregelen is opmerkelijk. De ECB gooit met het PEPP de traditionele verdeelsleutel voor aankopen van overheidsobligaties overboord en slaat zo de weg in van gerichte monetaire financiering van specifieke lidstaten in financiële problemen. Ook de ‘whatever it takes’-achtige belofte van de Fed creëert een volledig nieuwe dimensie van het Amerikaanse monetair beleid. Dat geldt zowel voor de timing als voor de grootteorde. Onze interpretatie is dat dit waarschijnlijk neerkomt op een monetaire financiering van de budgettaire stimuli, zonder dat dit met zoveel woorden wordt gezegd. 

Gevolgen voor inflatie

Tegen deze achtergrond is het belangrijk om even stil te staan bij de gevolgen op langere termijn. Er is een brede consensus dat de monetaire maatregelen tijdens de Covid-19-pandemie op korte termijn noodzakelijk zijn. Op langere termijn zal deze nieuwe ronde van QE echter waarschijnlijk leiden tot een hogere inflatie. Dat hoeft niet per definitie slecht te zijn. Als oplossing voor de wereldwijd groeiende schuldenberg wordt immers in eerste instantie schuldpapier ‘geparkeerd’ op de balansen van de centrale banken. Indien op langere termijn hogere inflatie de reële waarde van die schulden doet dalen, is dat mooi meegenomen. 

Een vaak gebruikt argument is dat de eerste ronde van kwantitatieve versoepelingen niet tot een  inflatieopstoot hebben geleid (in tegendeel), en dat dit bij de huidige QE 2.0 daarom ook wel geen probleem zal zijn. Er is nu echter wel een duidelijk verschil. Figuur 1 toont de ontwikkeling van de ruime geldhoeveelheid (M2), die effectief in de reële economie terechtkomt en gebruikt wordt om goederen en diensten te kopen en zo de inflatie mee bepaalt. Zelfs tijdens de eerste QE-ronde groeide die M2 niet buitensporig. De enorme hoeveelheid liquiditeiten die de centrale banken toen in de markt pompten bleef grotendeels in de financiële sector en kwam nauwelijks in de reële economie terecht. Dat is meteen één van de redenen waarom de inflatie zo tergend laag bleef.

 

Deze keer is het anders

Het huidig plaatje is anders. In de VS bedraagt de jaarwijziging van de groei van de ruime geldhoeveelheid nu meer dan 20%, met stip het hoogste groeitempo van de voorbije decennia. In de eurozone ligt dat groeicijfer weliswaar nog een stuk lager, maar een opwaartse beweging is ook hier zichtbaar. Een belangrijke verklaring hiervoor is de huidige sterke coördinatie van het monetair en budgettair beleid. De gecreëerde liquiditeiten dienen nu immers niet om de financiële sector te stabiliseren, maar vinden onder meer via overheidsbestedingen zonder grote omwegen de weg naar de reële economie. Dat stimuleert de vraag naar goederen en diensten en ondersteunt de inflatie.

De beschouwde tijdshorizon is belangrijk. Op korte termijn zal de Covid-19-schok wereldwijd eerst zorgen voor een lage inflatie. Het zal immers nog enige tijd duren voordat de economische activiteit opnieuw haar pre-Covid-19-peil  bereikt. Daarna zal de inflatie echter geleidelijk oplopen. Voor 2023 verwachten we voor de VS en de eurozone een inflatie van respectievelijk 2,1% en 1,3%, wat nog altijd matig is ten opzichte van de doelstelling van de centrale banken. 

Dat zal gebeuren op een moment dat ook de inflatieappetijt van centrale banken is toegenomen. In haar geactualiseerde beleidsstrategie gaat de Fed voortaan expliciet uit van een doelstelling van een gemiddelde inflatie van 2%. Dat betekent dat de voorbije periode van lagere inflatie voor de Fed best mag gevolgd worden door een periode met hogere prijsstijgingen. Ook de ECB neigt in die richting. Weliswaar zal ze haar eigen strategie-update allicht pas in de tweede helft van 2021 afronden, maar we hebben al een idee welke richting de nieuwe inflatiedoelstelling zal uitgaan. In haar perstoelichting verwijst ECB-voorzitster Lagarde immers al systematisch naar een gewenste symmetrie rond de beoogde inflatie. Ook de ECB zou dus waarschijnlijk op langere termijn (pakweg vanaf midden de jaren 20) een tijdelijke ‘overshooting’ van de inflatie in de eurozone boven 2% welwillend tolereren.

Hoe lang kan een dergelijke ‘inflatieovershooting’ duren, en hoever kan die gaan? Dat hangt ten eerste af van de communicatie van de centrale bank zelf. Een doelstelling van een ‘gemiddelde inflatie’ is immers vaag. Het is niet zonder meer duidelijk over welke periode de centrale bank dat gemiddelde berekent. Bovendien kan dat tot onzekerheid leiden voor de financiële markten bij de vorming van hun inflatieverwachtingen. Als de inflatieverwachtingen door de onzekerheid fors oplopen, is er een risico dat ook de effectieve ‘inflatieovershooting’ veel forser en langduriger zal zijn. Het huidige tijdperk van lage inflatie zou wel eens op langere termijn plaats kunnen maken voor een periode van persistent hogere inflatie. 

Disclaimer:

Alle meningen in deze KBC Economische Opinies vertegenwoordigen de persoonlijke mening van de auteur(s). Noch de mate waarin de voorgestelde scenario’s, risico’s en prognoses de marktverwachtingen weerspiegelen, noch de mate waarin zij in de realiteit zullen tot uiting komen, kunnen worden gewaarborgd. De gegevens in deze publicatie zijn algemeen en louter informatief. Ze mogen niet worden beschouwd als beleggingsadvies. Duurzaamheid maakt deel uit van de algemene bedrijfsstrategie van KBC Groep NV (zie https://www.kbc.com/nl/duurzaam-ondernemen.html). We houden rekening met deze strategie bij de keuze van de onderwerpen voor onze publicaties, maar een grondige analyse van de economische en financiële ontwikkelingen vereist het bespreken van een bredere waaier aan onderwerpen. Deze publicatie valt niet onder de noemer ‘onderzoek op beleggingsgebied’ zoals bedoeld in de wet- en regelgeving over de markten voor financiële instrumenten. Elke overdracht, verspreiding of reproductie, ongeacht de vorm of de middelen, van de informatie is verboden zonder de uitdrukkelijke, voorafgaande en schriftelijke toestemming van KBC Groep NV. KBC kan niet aansprakelijk worden gesteld voor de juistheid of de volledigheid ervan.

Gerelateerde publicaties

Europees herstelfonds: stapsteen richting stabielere unie?

Europees herstelfonds: stapsteen richting stabielere unie?

Zomers optimisme van korte duur

Zomers optimisme van korte duur

ECB herbekijkt PEPP

ECB herbekijkt PEPP

Waagt BoE zich dan toch onder de nul?!

Waagt BoE zich dan toch onder de nul?!
We gebruiken cookies en soortgelijke technologieën om je een goedwerkende website aan te bieden die je surfervaring aangenamer maakt. We kunnen de website ook aanpassen aan je behoeften en je voorkeuren. Door verder te surfen, ga je akkoord met het plaatsen van deze cookies. Wil je meer info? Of wil je dit niet? Klik hier.