Aandacht naar QT ipv renteverlagingen
De Amerikaanse centrale bank besluit woensdag haar eerste beleidsvergadering van het jaar. De beleidsrente bereikte in juli van vorig jaar een piekniveau van 5.25-5.5% en kampeert daar sindsdien. Hoewel er deze week geen verandering in komt, wordt de “forward guidance” in principe neutraler. Vanaf dan liggen alle kaarten open. De hamvraag luidt of Fed-voorzitter Powell de huidige marktinschatting (50/50 voor renteverlaging in maart) probeert te beïnvloeden. Een lakse houding zal beschouwd worden als groen licht voor maart en kan een nieuwe rally in obligaties en risicosentiment ontketenen.
Powell en co maken een moeilijke evenwichtsoefening. Een blik op de cijfers laat weinig ruimte om het rempedaal al te lossen. Economische groei was sterk in de tweede jaarhelft van 2023 (4.9% kw/kw op jaarbasis in Q3 en 3.3% in Q4). Bovendien blijft die groei voornamelijk consumptie- en dus vraag-gedreven. Dat gaat hand-in-hand met de robuuste arbeidsmarkt en degelijke loongroei. Amerikaanse inflatie viel tussen juni 2022 en juni 2023 terug van een piek van 9.1% j/j tot 3% j/j, maar dobbert sindsdien rond tussen 3% en 3.7%. Onderliggende kerninflatie blijft zelfs nog iets hoger. Beide maatstaven bevinden zich nu bijna 3 jaar boven de officiële 2%-inflatiedoelstelling van de Fed. Powell en co verwachten wel dat het disinflatieproces zich geleidelijk verder zal voltrekken. En daarin schuilt de hoofdreden waarom de Fed toch ostentatief in de richting van renteverlagingen kijkt. Ze schermt met de reële beleidsrente, die corrigeert voor inflatie. In een context van een ongewijzigde (nominale) beleidsrente, wordt de reële beleidsrente positiever als inflatie verder afkoelt en wordt het monetaire beleid per saldo nog restrictiever. Met (absolute) inflatie rond 3% vindt de Fed die extra rem overbodig en zinspeelt ze op voorzichtige renteverlagingen om te voorkomen dat de (reële) beleidsrente verder stijgt. Om het plaatje helemaal te compliceren zijn de financiële voorwaarden in de VS het gunstigst sinds midden 2022. Dat zijn randparameters zoals niveaus van hypotheekrentes, kredietrisicopremies, het beursklimaat of de wisselkoers. Ze voorzien de Amerikaanse economie dus al van meer zuurstof dan de Fed met haar monetaire beleid eigenlijk nastreeft.
Om de hete aardappel door te schuiven, denken we dat de Fed het debat kan verschuiven naar de tweede pijler van het monetaire beleid: de afbouw van haar obligatieportefeuilles (QT). Sinds de zomer van 2022 laat de Fed die QE-erfenis op natuurlijke wijze afrollen. Obligaties op vervaldag worden niet meer 1 op 1 vervangen. Zo onttrekt de Fed op maandbasis zo’n kleine $100 miljard aan (excessieve) liquiditeit uit de markt. Die liquiditeit is de olie die het financieel systeem laat draaien. Om te vermijden dat het raderwerk plots vastloopt – een nare herinnering aan de vorige portefeuille-afbouw in (2017-2019) suggereerden notulen van de december Fed-vergadering al dat de Amerikaanse centrale bank een strategie wil uitwerken waarin de maandelijkse afbouwbedragen kleiner worden nu de machine nog naar behoren draait. De spreekbuis van de Fed in de Amerikaanse zakenkrant Wall Street Journal, Nick Timiraos, verschoof deze maand in een artikel eveneens de aandacht van renteverlagingen naar het afbouwtempo. Fed-lid Waller stelde in een interview :een landingszone naar voren voor het aantal Amerikaanse bankreserves (10-11% van het BBP ofwel $2750-3000 miljard tov $3500 momenteel) als eindpunt voor het QT-proces. Ceteris paribus betekent voorrang op het QT-beleid een (latere) start van de rentecyclus lager.
Mathias Van der Jeugt, KBC Marktenzaal