Een stap(je) op de lange weg naar normalisatie

Het was gisteren drummen voor centrale bankiers om in de financiële schijnwerpers te komen. Van Mexico tot de Filipijnen over Turkije en Noorwegen beraadden centrale banken zich over een antwoord op inflatie die bij de meesten steeds verder wegloopt van de doelstelling. In Europa ging de aandacht naar de Bank of England en de ECB.

Het ging gepaard met veel koudwatervrees en hobbelige communicatie, maar de BoE maakt een kwalitatieve sprong. In november stelden Bailey en Co een renteverhoging ‘last minute’ uit. Ze wilden zekerheid dat het einde van het stelsel van tijdelijke werkloosheid het herstel op de arbeidsmarkt niet in het gedrang bracht. De recente arbeidsdata bleven echter zeer sterk en inflatie veerde op boven 5%. Eén en één is twee. Ondanks de onzekerheid over omikron wordt inflatie vanaf nu prioriteit, boven groei of tewerkstelling. Met brede instemming (8-1) zette de BoE een eerste rentestap van 0.1% tot 0.25%. Bescheiden, maar wel de start van een proces. Die stap gebeurt gelijktijdig met het afronden van het QE aankoopprogramma van £895 mld. De BoE laat het crisisraamwerk achter zich en start de normalisatie. De volgende vraag luidt wanneer nieuwe stappen volgen. In november gaf de BoE aan dat een beperkte verhoging tot 1% (of iets hoger) over de beleidshorizon kon volstaan om inflatie opnieuw tot 2% te brengen. Inflatievoorspellingen worden echter constant (opwaarts) bijgesteld. De BoE ziet inflatie nu even rond 5% met een piek van 6% in april waarna (hopelijk) een afkoeling volgt. De BoE beschikt over nieuwe vooruitzichten in februari. Nu inflatie de status van topprioriteit verwierf, is een dosis monetaire ‘frontloading‘ niet zomaar uit de lucht gegrepen. De Britse rentes veerden aanvankelijk tot 8 bpn op, maar een brede risk-off correctie vaagde dat later grotendeels weg. Het pond profiteerde evenmin blijvend. De euro genoot zowaar van een (beperkte) short squeeze na de ECB-aankondiging. EUR/GBP sloot op bekend terrein nabij 0.85.

Dat brengt ons naadloos bij de ECB. Daar geen grote kwalitatieve sprong, wel een ‘roadmap’ voor het post-PEPP tijdperk. De netto PEPP-aankopen stoppen in maart. Voor een geleidelijke overgang na PEPP wordt het reguliere APP (nu €20 mld p/maand) tijdelijk optrokken tot €40 in Q2 om dan terug af te bouwen tot €20 mld in Q4. De herinvesteringen van de bestaande PEPP-portefeuille zullen minstens tot 2024 flexibel gebeuren om een vlotte transmissie van het beleid over heel de EMU te verzekeren. De ECB behoudt het principe dat de APP-aankopen pas stoppen kort voor de eerste renteverhoging. Dat betekent geen renteverhoging in 2022. Aanhangers van snellere normalisatie zagen wel een kleine opening in een ‘maar-zinnetje’ tijdens de persconferentie. In principe geen renteverhoging, MAAR het beleid wordt elk kwartaal geëvalueerd op basis van de data. Wat die data betreft trok de ECB de inflatievooruitzichten fors op voor dit (2.6%) en volgend (3.2%) jaar. Inflatie valt terug tot 1.8% in 2023 & 24. Doelstelling nipt niet gehaald dus. Gezien de forse bijstelling van inflatievooruitzichten het voorbije jaar is die MAAR hier ook van toepassing.

Conclusie: de grote kwalitatieve sprong? Neen. Een eerste voorwaardelijke stap naar normalisatie? Toch wel. Zoals bij de eerste reactie in het VK maakte een globale risk-off een initiële rentestijging ongedaan. De euro behield wel een bescheiden winst en noteert boven 1.13. Een ommekeer? Nog niet. Maar het voorzichtig opschuiven van de ECB tempert mogelijk wel het neerwaarts eenrichtingsverkeer.