ECB komt boven water
De voorbije maand kaapte de wijzigende marktreactiefunctie na de val van enkele Amerikaanse regionale banken quasi alle aandacht. Amerikaanse data worden afgezet tegen een nakende Fed-beleidsrentepiek en een snelle beleidsbocht om de gevreesde recessie het hoofd te bieden. Het renteverschil op een looptijd van 2 jaar tussen de VS en Duitsland daalde van 170 basispunten tot momenteel 120, het laagste niveau sinds november 2021. EUR/USD veerde op van 1.06 richting – en tijdelijk boven – 1.10.
De Europese kant van de zaak werd onderbelicht. In een eerste Pavlovreactie trok de markt gelijkaardige conclusies voor het toekomstige ECB-beleid. De toon op de maart beleidsvergaderingen tussen Fed-voorzitter Powell en ECB-voorzitster Lagarde verschilde nochtans sterk. Europese data bleven eerder kort bij de marktverwachtingen en maakten het navigeren moeilijk. Eind vorige week kwam er eindelijk opnieuw wat houvast via toespraken en interviews van een aantal ECB-leden. De voorzitter van onze eigen nationale bank, Pierre Wunsch, stak het vuur aan de lont.
Voor de beleidsvergadering van mei (04/05) liggen volgens Wunsch zowel de optie van een renteverhoging met 25 basispunten als met 50 basispunten op de tafel. Die notie kreeg al snel bijval van een vijftal andere ECB-leden. Tussen de lijnen door lezen we dat de voorkeur naar +50 bpn gaat tenzij kerninflatie in april (publicatie 02/05) onverwacht terugvalt. Voor het zover is krijgen we op vrijdag nog PMI-bedrijfsvertrouwensindicatoren. De derde variabele is de “Bank Lending Survey” die de ECB op kwartaalbasis publiceert. Een groot deel van de gewijzigde focus in de VS is immers ingegeven door het uitgangspunt dat het kredietkanaal zal vastlopen en zijn deel van het werk zal doen in het afkoelen van groei en inflatie.
De plotse nadruk van Wunsch en co heeft veel weg van een georkestreerde marktbijsturing. Europese geldmarktrentes stonden gepositioneerd voor een renteverhoging met 25 bpn. Het laatste wat de ECB begin mei wil doen is een nerveuze markt nog verder choqueren. Als de ECB-consensus op +25 bpn lag, zouden de ECB-leden geen slapende honden wakker maken. Behalve de rentecyclus sneed Wunsch nog een ander thema aan: het afbouwen van de obligatieportefeuille van de ECB. Vorige maand stopte de centrale bank met alle middelen van obligaties op vervaldag opnieuw te investeren. In het tweede kwartaal gaat het om €15 miljard/maand. Wunsch wil die cap in de tweede jaarhelft verwijderen en volledig stoppen met de herinvesteringen. De grote hoeveelheid aan liquiditeit in het financiële systeem staat haaks op het strakke monetaire beleid dat de ECB voor ogen heeft om inflatie te bekampen. Concreet gaat het om zo’n €150 miljard in H2 2023 (op een totale APP-portefeuille van zo’n €3200 miljard) of ongeveer €60 miljard meer ten opzichte van aanhouden van het huidige tempo (€15 miljard/maand). Het aantal vervaldagen zal de volgende jaren stelselmatig toenemen. De portefeuille werd opgebouwd vanaf 2016 met een sterke focus op looptijden tussen 5 en 10 jaar tijd. In het eerste kwartaal van 2024 vervallen €90 miljard aan obligaties.
Mathias Van der Jeugt, KBC Marktenzaal