Duistere kant van de schuldeneconomie
Door de covid-19-pandemie zal de wereldwijde schuldenberg spectaculair groeien. Zelfs zonder nieuwe cijfers weten we dat dit hoofdzakelijk te wijten is aan een spectaculaire toename in de overheidsschulden (zie figuur). De overheden trokken de afgelopen maanden hun geldbuidel open om heel wat crisismaatregelen te financieren, zoals de systemen van tijdelijke werkloosheid of kredietgaranties. Tegelijk daalden de overheidsinkomsten door lagere belastingontvangsten aangezien de economische groei drastisch terugviel.
Het wordt intussen steeds duidelijker dat de geldbuidel nog een tijd zal openblijven in de meeste landen. De economische voetafdruk van deze pandemie is ongeëvenaard. Overal ter wereld staan relanceplannen in de steigers die in meer of mindere mate geld zullen kosten. Geld dat uiteraard niet wordt bijeengebracht via hogere belastingen of ingrijpende besparingen in andere overheidsuitgaven, want dan zou de economische groei opnieuw kunnen terugvallen. Dus blijft een groeiende schuldenberg als enige optie over.
De bezorgdheid over deze schuldenberg groeit. Ideologisch hebben velen moeite met deze onbezonnen uitgavendrift. Anderen zien het dan weer als een opportuniteit om eindelijk hun jarenlange dromen te zien uitkomen, of het nu gaat over hogere minimumpensioenen, hogere uitgaven in de gezondheidzorg of een versnelde vergroening van onze economie. Vanuit het perspectief van de financiële markten kan je verwachten dat de markt de prijs om nieuwe schulden te financieren verhoogt in dergelijke omstandigheden. Maar dankzij de aankoopprogramma’s van de centrale banken blijven rentes op alle looptijden laag en soms zelfs negatief. Vraag is dan of we op onze twee oren kunnen slapen in de wijsheid dat centrale banken die schulden op hun boeken nemen. Niemand durft het woord monetaire financiering van overheidstekorten in de mond nemen, maar de facto is dat de enige oplossing om de toekomstige financiering van vele overheden haalbaar te houden. Het inflatoire risico van dergelijke operaties blijft in de hedendaagse economie duidelijk beperkt.
De internationale financiering van de post-corona schuldenexplosie lijkt dan ook gegarandeerd. Bij gebrek aan private/institutionele investeerders zullen de centrale banken inspringen. Op die manier zijn de centrale banken de gijzelaars van hun eigen onconventionele monetaire beleid. Als ze niet ingrijpen komt de macro-economische stabiliteit in het gedrang. De vrije-marktwerking komt meer en meer onder druk. In dergelijk systeem speelt marktdiscipline geen rol meer: selectieve financiering op basis van de kwaliteit van de investeerder en van het investeringsproject smelt als sneeuw voor de zon.
De ogenschijnlijk perfecte oplossing voor onze schuldenaccumulatie legt zo een tijdbom onder ons financieel-economisch systeem. De crisisrecepten van vandaag hebben hun waarde, maar moeten ook hun limieten kennen. Zo zouden centrale banken duidelijk kunnen communiceren over hun langetermijnstrategie. Kondig aan hoeveel overheidspapier je maximum zal aankopen, hoe lang je het op de boeken houdt en tegen welke voorwaarden. En vooral hoe ver je effectief wil gaan in monetaire financiering van overheidstekorten. Toegegeven, ‘whatever it takes’ is niet langer een valabele strategie, maar het stelt wel paal en perk aan hoever je het systeem kan en wil ontwrichten. Dat vermindert de onzekerheid op lange termijn. Dergelijke strategie vergt een politiek debat over de toekomstige rol van centrale banken en allicht een gemeenschappelijke visie op budgettair en monetair beleid tussen overheden en centrale banken, wat veel meer is dan de schijnbare synchronisatie van beleid die we vandaag meemaken. Dat lijkt misschien een pact met de duivel. Maar het is noodzakelijk om te vermijden dat straks de hel losbreekt.
Jan Van Hove, KBC Group Chief Economist