Fed denkt na over volgende stap
Uit de notulen van de vergadering van 10 juni bleek dat de Fed zich uitgebreid bezint over haar beleid in het post-corona-tijdperk. Het beleid zal nog lang extreem soepel blijven. Vraag is hoe dit best wordt georganiseerd en gecommuniceerd. ‘Yield Curve Control’ is hier een mogelijke optie.
In een (ver) verleden was monetair beleid simpel. De centrale bank zet de korte rente waar ze dat nodig acht om haar inflatie- en/of andere doelstellingen te bereiken. De rest liet ze over aan de markt. Na de grote financiële crisis (GFC) is monetair beleid grondig veranderd. De speciale monetaire programma’s zijn niet meer te overzien. Eén van de nieuwe elementen in het post-GFC beleid is dat de centrale banken ook de lange rente willen sturen. Zeker bij een lage inflatie laat een beleidsrente nabij nul niet altijd toe om voldoende te stimuleren. Door de lage inflatie blijft de reële rente (te) hoog. Nog soepelere monetaire condities kunnen dan door ook de lange rente te verlagen (via obligatieaankopen). ‘Normaal’ vragen investeerders een premie om geld voor langere tijd af te staan. Door de obligatieaankopen daalt die ‘time-premium’. De vraag bij verschillende centrale banken, waaronder de Fed, is of men een stap verder moet gaan en maximumniveaus vooropzetten voor rentes op langere looptijden.
De Bank of Japan en de Reserve Bank of Australia (RBA) doen al zoiets. Zo houdt de RBA de 3j.-rente op 0.25%. De facto is dat een vorm van ‘forward guidance’, een manier om je engagement om de rente niet snel te verhogen kracht bij te zetten. Als de markt overtuigd is, moet de centrale bank weinig obligaties kopen om haar doel te bereiken. Een soort ‘selffulfilling prophecy’. Nu koopt de Fed nog ‘onbeperkt’ obligaties op, om het goed functioneren van die markt te garanderen. Het voorkomt dat bij marktpaniek de prijs van activa zoals overheidsobligaties te fors schommelen of aan braderieprijzen worden verkocht. Ondertussen functioneren die markten terug min of meer normaal. De Fed moet nu de markt richting geven over hoe ze haar beleid concreet gaat organiseren om de doelstelling van prijsstabiliteit (2% inflatie) en maximale tewerkstellingen zo snel mogelijk te bereiken. Hoe lang blijft de Fed obligaties kopen en hoeveel? Tot waar moet de inflatie oplopen of de werkloosheid dalen om het beleid te normaliseren? In dit debat duikt ‘Yield Curve Control’ op. Tot voor kort zag het er naar uit dat de Fed hier snel mee van start zou gaan. Uit de notulen blijkt echter dat de meningen verdeeld zijn. Als je forward guidance geloofwaardig is, waarom dan obligaties met korte looptijd kopen? Obligaties met een langere looptijd kopen, houdt dan weer andere risico’s in. Wat gebeurt er met die markt/de rente wanneer je het systeem terugschroeft? Of wat als de markt de lage rente niet meer wil, bijvoorbeeld als de inflatie oploopt? Dan dreigt de centrale bank zowat de enige koper te worden of moet ze de rente toch verhogen. De kans neemt af dat YCC er in de VS op korte termijn komt.
De impact op korte termijn voor de rentemarkt is beperkt. De korte rentes blijven extreem laag. Niemand twijfelt dat de Fed de rente nog minstens tot 2022 kort bij nul houdt. Voor de langere rentes betekent dit dat de markt nog steeds een rol heeft. Op korte termijn doen de obligatieaankopen en de verwachting dat de beleidsrente lang laag zal blijven hun werk. Voorlopig dobberen de lange (Amerikaanse) rentes in een nauwe band in functie van het risicosentiment. Op termijn kan die band iets breder worden zodra de markt meer zicht krijgt op het post-corona herstel, maar ook dat is niet voor morgen nu de onzekerheid over de coronaopstoot in de VS verder toeneemt.
Figuur - 10-j rente VS: een oord van rust, ook zonder YCC.
