Traditionele correlaties sneuvelen
De handel op financiële markten blijft bijzonder volatiel. De voorbije maand werden een aantal traditionele correlaties overboord gegooid. We zoomen vandaag in op verschillende deelmarkten en beginnen met de rentes. De Europese 10-jaarsswaprente daalde van 0.23% begin dit jaar tot een dieptepunt rond -0.37% (augustus 2019 low) op 9 maart. Sindsdien steeg de rente opnieuw tot waar we het jaar startten. De amplitude van de bewegingen in Duitsland en de Verenigde Staten verschilt maar de directionele beweging is dezelfde. De stijging van de rentes gebeurt tegen een achtergrond waarin centraal bankiers over de hele wereld beleidsrentes tot nul herleiden en massaal starten met obligatie-aankoopprogramma’s. Bovendien vreest de markt stilaan dat de uitzonderlijke quarantainemaatregelen langer zullen aanslepen en diepere economische wonden zullen slaan. Vanwaar dan die forse rentestijging? Het eerste deel van de beweging is ingegeven door paniek. De eerste helft van de maand maart wijzigde het marktdenken van recessie tot crisis. In die omstandigheden geldt maar één regel: cash is king. Activa, ongeacht hun risicostatus (van goud tot bedrijfsobligaties), worden aan een rottempo verzilverd. Zo ook Amerikaanse en Duitse overheidsobligaties. De verliezen voor de EuroStoxx 50 bedroegen ongeveer 40% tussen midden februari en midden maart. Op korte termijn valt wel op dat de verkoopdieptepunten van maandag deze week buiten schot bleven. Ademruimte op korte termijn. Terug naar de rentemarkten. Behalve het monetaire antwoord volgde ook een fiscaal respons. In de VS pocht de administratie met haar noodmaatregelen ten belope van $1000 miljard. Zelfs in Duitsland zal de heilige Schwarze Null één van de volgende dagen sneuvelen. Die gigantische steun heeft uiteraard een kostprijs. De begrotingstekorten en schuldbergen zullen exponentieel toenemen. We benadrukten voordien dat kredietrisicopremies na een afwezigheid opnieuw hun intrede zouden maken. Dat geldt in het bijzonder voor bedrijfsobligaties, maar ook voor overheidsschuld (zelfs na het opvoeren van de obligatie-aankopen door de ECB). Zelfs voor de VS en Duitsland.
Op de wisselmarkt kregen we een gelijkaardige ommekeer als op de rentemarkt. In een eerste fase verloor de Amerikaanse dollar fors terrein. De greenback had zowel monetair (rentesteun) als economisch (betere groei) het meeste te verliezen. Begin maart herrees de Amerikaanse munt uit de doden. Als het water aan de lippen staat, houdt de dollar haar status als favoriete toevluchtsoord. De dollar won terrein t.o.v. alle andere grote majors (EUR, JPY) en degradeerde de rest van het veld tot munten van het kaliber van opkomende landen (inclusief GBP). Waar het tot voor kort een race naar de bodem was om via een zwakkere munt de exportsector/economie te beschermen, is nu het omgekeerde waar. Centraal bankiers gaande van India over Noorwegen tot Tsjechië dreigen nu met wisselkoersinterventies de vrije val van de munt tegen te gaan. In combinatie met renteverlagingen toont dit het niet-alledaagse karakter van de huidige marktcontext aan. Met de algemene dollarsterkte gaat het bovendien zo hard dat we onze out-of-the-money call voor een nieuw Plaza-akkoord kracht durven bij te zetten. Een G7-vergadering dit weekend zou de rust op de (wissel-)markt op korte termijn bestendigen. Op iets langere termijn vrezen we dat de quarantainemaatregelen langer kunnen aanslepen en de economische klap harder kan aankomen. De eerste economische cijfers uit de VS en Europa voor de maand maart zijn alvast tekenend.
Mathias Van der Jeugt, KBC Marktenzaal