Strategie-update KBC AM: wat met Europese aandelen?

De voorbije maanden hadden we het al vaak over Amerikaanse aandelen. In een andere context misschien wel, die van de big Tech of Magnificent 7-rally. Maar Europese aandelen deden het ook goed, toch? KBC Asset Management vaardigde Senior Investment Strategist Siegfried Top af om een aantal vragen te beantwoorden.

Het gaat de laatste tijd vooral over de VS en die megacaps, maar ook Europa deed het verrassend goed. Sinds het begin van de rally eind oktober vorig jaar gingen de aandelen van de eurozone zo’n 20% hoger. Nauwelijks minder dus dan de Amerikaanse indexen, uitgedrukt in euro. De sterke rally was dus niet alleen een Amerikaans fenomeen. Ook Europa deelde in de feestvreugde.

Niet helemaal, nee. Binnen de eurozone zijn de verschillen al bij al beperkt, al deed bijvoorbeeld een Duitse DAX of een Italiaanse FTSE MIB het iets beter dan een Bel-20 of een Cac-40. Het verschil zit bij de niet-euro landen, waarvan de beurzen duidelijk achter bleven. Zo was de rally op de Britse of Zwitserse beurzen veel beperkter, met maar een 10% beursherstel over de voorbije 6 maand. En die twee zijn ook wel zwaargewichten als we naar beurskapitalisatie kijken.

Wel, dat heeft voornamelijk te maken met de sectorsamenstelling van deze beurzen. Als we naar de eurozone kijken, dan zien we bijna geen technologiebedrijven - in tegenstelling tot de VS - maar wél een groot gewicht van banken, industriële bedrijven en cyclische consumentengoederen.

Dat zijn typisch de bedrijven die het goed doen bij een sterkere economische groei en een toenemend optimisme. En hoewel de groei veel sterker was in de VS dan in Europa, verdween overal geleidelijk aan wel de recessievrees, ook in Europa.

Bovendien zijn Europese bedrijven vaak zeer internationaal gericht, dus het herstel van de wereldeconomie, zowel in de VS, maar ook in de Aziatische groeilanden, heeft hen zeker geholpen. Dat is minder het geval voor het VK of Zwitserland, waar je meer bedrijven uit de uitgesproken defensieve sectoren hebt, zoals gezondheidszorg, voedingsbedrijven of verzekeraars, en die zijn - voorlopig - blijven achterophinken.
 

Je kan die Granolas, zoals we ze noemen, niet volledig vergelijken met de Magnificent 7. De Granolas zijn de grote Europese zwaargewichten. De bedrijven met de grootste marktkapitalisaties. Denk bijvoorbeeld aan een LVMH, Novo Nordisk, ASML, SAP of Roche. Maar inhoudelijk kan je ze dus niet vergelijken met de Magnificent 7. Enkel ASML en SAP zijn technologiebedrijven. De meeste andere Granolas zijn eigenlijk grote farmareuzen.

Over een jaar bekeken lopen de Granolas tot 50% achter op de Magnificent 7. Samen genomen doen ze het eigenlijk amper beter dan de Stoxx50, de 50 grootste Europese namen, maar wel duidelijk beter dan de meer binnenlands gerichte small caps. Voorlopig, en dat zien we ook in de VS, zijn beleggers vooral tuk op grote, internationale bedrijven, en minder op small caps, al kan dat de komende maanden natuurlijk wel keren.
 

Wel, small en mid caps doen typisch beter wanneer de economische groei aantrekt, wanneer de rente daalt en wanneer het beurs optimisme toeneemt. W we zien op dit moment inderdaad wat hoopgevende signalen. Kijk bijvoorbeeld naar de PMIs – het producentenvertrouwen – dat wat uitbodemt.

Het lijkt er ook op dat de ECB de komende maanden geleidelijk haar beleidsrente zal verlagen. De voorbije maanden nam het vertrouwen van beleggers ook toe, met betere liquiditeit tot gevolg. Een betere liquiditeit speelt in het voordeel van small caps, en zou dus voor een verbreding van de rally kunnen zorgen, zeker als die grote aandelen wat duurder worden.
 

Wel, vooral de Amerikaanse aandelen zijn bijzonder duur, zelfs naar historische maatstaven. De koerswinstverhouding van de totale Amerikaanse beurs zit boven de 20, vooral door de zeer dure waardering van die technologiebedrijven. Die van de eurozone zit rond de 13, en die van het VK zelfs maar rond de 11. Nu, de Amerikaanse beurs noteert altijd aan hogere waarderingen. De economische groei is er sterker, de winsten zijn er hoger, onder meer dankzij lagere regulering en belasting, en beleggers zijn er misschien ook wat meer risico nemend.

Veel Amerikaanse bedrijven zijn qua stijl ook eerder groei-gericht, zoals bijvoorbeeld die technologiebedrijven, waar beleggers bereid zijn om zo’n premie te betalen – al is die nu wel heel sterk opgelopen. In Europa zien we dan weer een groter aantal value- of waarde- bedrijven, die historisch goedkoper noteren.
 

Wel, er zijn 2 kanten aan het verhaal. Aan de ene kant is er zeker reden tot enige voorzichtigheid naar Amerikaanse aandelen toe. Aan de andere kant blaakt de Amerikaanse economie van gezondheid en zijn de bedrijfswinsten een stuk sterker in Amerika dan in Europa. De focus op Europa is de korte kant van het verhaal, terwijl je met Amerika ook een echte, strategische kant op de langere termijn hebt.

Binnen ons actief beheer maken we het onderscheid tussen een strategische en een tactische keuze. De strategische keuze kijkt naar de langere termijn, en weerspiegelt zich in de benchmark. De tactische keuze kijkt naar de opportuniteiten op de kortere termijn. Strategisch trekken we volop de kaart van Amerikaanse aandelen omwille van bijvoorbeeld de sterkere lange termijn groei.

Die keuze bekrachtigen we om de zoveel jaar, en sinds 2020 beleggen we daardoor structureel een stuk meer in de VS. De VS maakt op die manier zo’n 2/3e van onze portefeuille uit, terwijl Europa (EMU en ex EMU samen) minder dan 20% vormen. Daarnaast maken we dan die tactische keuzes op de korte termijn. En dan speelt waardering wél een rol, net als bijvoorbeeld de groeivooruitzichten op korte termijn, bedrijfsresultaten, of acties van centrale banken.
 

Onze regionale positionering is vooral een gevolg van onze sectorkeuzes. Momenteel zijn we positief voor financials, zoals banken en verzekeraars, vooral dan deze in Europa. Ook een aantal defensieve sectoren genieten vandaag opnieuw onze voorkeur, zoals de farmabedrijven en de voedingsector, die beide ook sterk vertegenwoordigd zijn in Europa. Voor de cyclische bedrijven zijn we nog steeds voorzichtig.
Neem je alles samen, dan komen we tot een eerder neutrale tot licht overwogen visie op de eurozone en een meer positieve visie op Europa ex-EMU. Aangezien we voor de technologiebedrijven eerder neutraal zijn, compenseren we die overwegingen in Europa met een lichte onderweging voor de Amerikaanse bedrijven in zijn geheel.
 

Momenteel gaan beide presidentskandidaten qua stemmen gelijk op. Het is nog te vroeg om daar echt uitspraken over te doen. Het is wel zo dat verwacht wordt van Trump dat hij terug een sterk ‘America first’ beleid voert, met bijvoorbeeld handelsbelemmeringen of importtarieven voor Europese bedrijven.

Maar eigenlijk verschilt het handelsbeleid van Biden en de Democraten niet zo sterk hiervan: de voorbij jaren werden Amerikaanse bedrijven ook al enorm bevoordeeld door subsidies onder de Inflation Reduction Act. Het is wel zo dat een nieuwe ambtstermijn voor Trump terug tot meer geopolitieke onzekerheid kan leiden. Denk aan een handelsoorlog met China, of de dreiging om de NAVO te verlaten.
 

Er zullen altijd ergens conflicten zijn. Momenteel springen de oorlog in Oekraïne en de situatie in het Midden-Oosten in het oog, en die wegen, bijvoorbeeld door de hogere energieprijzen, iets meer op de Europese economie. We volgen die zaken uiteraard op de voet op en sturen bij waar en wanneer nodig.

Dat is exact de troef van het combineren van een strategische keuze – vertaald in de benchmark – op de langere termijn, met een tactische keuze op de kortere termijn. Indien de geopolitieke situatie vereist dat we bijsturen, dan zullen we dat – zoals altijd – ook doen. Wanneer de tijd komt om opnieuw Amerikaanse aandelen naar voor te schuiven, dan zullen we dat doen. Maar voorlopig trekken we net iets meer de kaart van Europa.
 

3 zaken:

1. Onze strategische keuze – op de langere termijn – is er één voor Amerikaanse aandelen omwille van de hogere groeivooruitzichten op die langere termijn.
2. Onze tactische keuze – vandaag – is er één voor Europese aandelen, ingegeven door een aantal sectorkeuzes voor bijvoorbeeld Europese banken en defensieve bedrijven
3. Samen genomen betekent dit dat we vandaag onze Europese aandelen overwegen. Wat niet wegneemt dat we – in ons actief beheer – de zaken opvolgen en bijsturen wanneer nodig.