Taux directeur polonais plus proche du niveau neutre

Hier, la banque centrale polonaise (NBP) a abaissé son taux directeur de 25 points de base (pb) à 4,75 %. C'est la première fois depuis deux ans qu'elle procède à deux baisses d'affilée. La dernière fois qu'elle avait fait cela, c'était en septembre-octobre 2023. À l’époque, la NBP avait abaissé le taux de 100 pb au total à l’approche des élections. Le niveau atteint alors (5,75 %) est resté la norme pendant longtemps. Ce n’est qu’en mai de cette année que la banque est de nouveau intervenue, avec une réduction de 50 pb.

La NBP a changé son fusil d’épaule plus tôt cette année en raison de l’évolution favorable du niveau des prix. Entre septembre 2024 et mars 2025, l’inflation s'était stabilisée à environ 5 %, soit un taux largement supérieur à l’objectif de la NBP de 2,5 %, même en tenant compte de la marge de 1 point de pourcentage autorisée. Des signes de ralentissement s'observent cependant depuis avril. Cela a d'ailleurs encore été le cas en août. Le mois dernier, l’inflation polonaise est ainsi passée de 3,1 % à 2,8 %. Cela a donc permis au président Glapinski et à son équipe de relâcher un peu la bride monétaire. La question est maintenant surtout de savoir de quelle marge de manœuvre disposera encore la NBP d'ici la fin de l'année. Celle-ci dépendra en partie de l’environnement extérieur. Si la Fed devrait procéder à un ou plusieurs assouplissements cette année, les banques d’Europe centrale, comme en République tchèque et en Hongrie, et la Banque centrale européenne ont quant à elles probablement épuisé leurs munitions.

Sur le plan intérieur, les chiffres incitent à la prudence. L’atténuation de l’inflation générale est, entre autres, due à l'évolution des prix de l'énergie. Les prix du carburant, par exemple, affichent une croissance négative depuis le début de l'année, si l'on excepte le mois de janvier (0,0 % en glissement annuel). Les indicateurs sous-jacents, qui font abstraction de l’énergie et de l’alimentation, se sont quant à eux stabilisés depuis quelques mois aux alentours de la limite supérieure de l’objectif (3,5 %). Cela s'explique en grande partie par le net renchérissement des services, à son tour dû à la forte croissance des salaires. Le consommateur polonais profite de cette évolution : la contribution de la consommation privée à la croissance de 3,4 % en glissement annuel enregistrée le trimestre dernier s'élève à pas moins de 2,6 points de pourcentage. La première série de chiffres mensuels (juillet) montrent que cette tendance se poursuit. Les investissements des entreprises ont quelque peu diminué, mais ils disposent d'un immense potentiel avec la reconstruction de l’Ukraine.

La NBP reconnaît les éléments évoqués ci-dessus comme des risques de hausse de l'inflation et y ajoute aussi une politique budgétaire expansionniste. Elle conserve donc une approche comparable à celle adoptée par la BCE : ce sont les chiffres économiques qui dictent la politique de taux. Cela n'a rien d'un scoop et il faudra attendre la conférence de presse pour voir si Glapinski a d'autres informations à livrer. Dans l’hypothèse où l’inflation polonaise montre de nouveaux signes d'essoufflement, nous n’excluons pas de nouvelles baisses de taux cette année. Le marché situe le plus bas du cycle autour de 4 %, un niveau proche du taux d’équilibre. Il y a de réelles probabilités que la NBP n’aille pas jusque là. Les fondamentaux économiques et monétaires posent un solide plancher sous le zloty. Cela fait d'ailleurs quelques mois que ce dernier ne se porte pas si mal. Même des flambées d’aversion pour le risque, comme celle que nous avons connue mardi, n’ont pour le moment quasiment aucune incidence. Début avril, la devise a subi une correction lors du "Liberation Day". Le fait que la NBP ait choisi ce jour-là pour annoncer le changement imminent de politique monétaire n'a pas aidé. Mais depuis lors, le cours EUR/PLN a évolué dans une formation en triangle qui se referme lentement avec le risque d’une rupture au niveau inférieur (vigueur du PLN). Dans ce scénario, la voie s'ouvrira vers EUR/PLN 4,22/4,20.