La MNB paralysée par l’inflation

La couronne tchèque et le zloty polonais y ont déjà essuyé les plâtres ces deux dernières semaines. La première après la publication de solides chiffres de croissance au deuxième trimestre, la deuxième à la suite de la baisse des taux d’intérêt par la banque centrale. Le forint hongrois écrit le chapitre suivant du résumé du Visegrád.

Nous réagissons ainsi aux taux d’inflation du début de cette semaine. Le niveau général des prix en Hongrie s’est stabilisé le mois dernier. Cette croissance nulle sur une base mensuelle s’est traduite par 4,3 % en glissement annuel, équivalent au mois du juillet. La banque centrale hongroise (MNB) vise une inflation moyenne de 3 %, avec un écart autorisé de 1 point de pourcentage de part et d’autre. Pour l’instant, elle n’y est pas encore parvenue cette année. Pire encore : en raison de la faible base de comparaison de l’année dernière, l’inflation devrait encore augmenter cet automne, vers 4,5 % et plus. La composition de l’inflation est une autre source d’inquiétude. L’énergie et certains produits alimentaires ont pesé sur le niveau général des prix en août. Il s’agit de facteurs sur lesquels la banque centrale n’a aucune prise et qui, en outre, changent facilement de camp. C’est dans le secteur immobilier que la politique restrictive de la MNB devrait être perceptible. Une pénurie structurelle de logements exerce cependant une pression haussière durable sur les loyers. L’inflation dans le secteur des services au sens large est récalcitrante. Les 5,4 % en base annuelle sont à peu près deux fois plus rapides que la moyenne de la décennie précédant la pandémie. Il s’agit d’une conséquence directe des fortes hausses salariales persistantes dans un marché du travail qui continue manifestement de subir une pénurie. Du côté des marchandises, nous nous focalisons sur la catégorie des biens de consommation. Certains produits importés, comme le mobilier, enregistrent des hausses de prix malgré le récent renforcement du forint à son niveau le plus élevé en un an (EUR/HUF 393). Cela indique un pouvoir de fixation des prix qui ne se produit généralement qu’en cas de forte demande.

Mais nous n’avons pas encore évoqué les risques de hausse des prix. Sur le plan fiscal, l’administration Orban met tout en œuvre en prévision des élections législatives de l’an prochain. Dans les derniers sondages, l’écart entre le parti Fidesz du premier ministre Orban et Tisza s’est réduit, mais ce dernier conserve toujours une longueur d’avance confortable. Le revers de la médaille de cette politique stimulante est l’inflation. Certains produits sont également soumis à des plafonds de prix/bénéfices imposés par les autorités. Les mesures maintiennent actuellement l’inflation artificiellement à la baisse, mais s’éteindront tôt ou tard. Le mois prochain (10 octobre), l’agence de notation S&P se prononcera à ce sujet sur la solvabilité hongroise. S&P adopte des perspectives négatives sur une notation qui est juste au-dessus du statut de « crédit pourri ».

Pour la banque centrale, mener une politique dans ces circonstances dans les prochains mois est en fait une évidence. Le taux directeur actuel de 6,5 % sera la norme au moins pour le reste de 2025. Il reste peut-être un argument en faveur d’un nouvel assouplissement monétaire, si le forint reste fort ou s’améliore, sur la base de l’élan des dernières semaines. Cependant, le HUF et le taux directeur sont des vases communicants, de sorte que la marge de manœuvre de la MNB reste de toute façon très limitée.