La rupture de style du président de la Fed, Kevin Warsh

On n’a qu’une seule occasion de faire une première (bonne) impression. Le moins que l’on puisse dire, c’est que Kevin Warsh a marqué les esprits lors de sa première réunion de politique monétaire en tant que président de la Fed. La conférence de presse a été plus courte qu’avec Powell. La déclaration de politique a été ramenée à un peu plus du tiers (130 mots, contre 341 en avril)! Pourtant, le message était plus clair que jamais. Il ne fait aucun doute que la Fed ne sera plus la même que sous Bernanke, Yellen et Powell.

À commencer par la politique actuelle. Le taux directeur est maintenu à 3,5%-3,75%. L’économie progresse à un rythme optimal, notamment grâce à la forte croissance de la productivité et des investissements. La hausse de l’emploi est suffisante pour maintenir le taux de chômage à un niveau bas. L’inflation reste au-dessus de l’objectif de 2%, mais la Fed va restaurer la stabilité des prix. Ni plus, ni moins. La Fed a également publié les prévisions des gouverneurs individuels (les dots). Ici aussi, un message univoque de M. Warsh. Il n’apprécie pas cette approche plus concrète, la forward guidance en général, et n’a formulé aucune prévision. Les autres gouverneurs ont fortement relevé leurs prévisions d’inflation (de base) pour la période 2026-28 (inflation de base respectivement de 3,3%, 2,5% et 2,1%). Même après 5 années d’inflation au-dessus de l’objectif, cet objectif sera donc à peine atteint en 2028. Avec une croissance attendue de plus de 2%, 9 des 18 autres membres du conseil ont conclu que les taux devraient probablement être relevés au moins une fois cette année. Warsh n’a toutefois pas émis de « dot », mais a clairement fait savoir que l’inflation constitue désormais en réalité le seul problème.

Le marché a suivi immédiatement. La courbe des taux s'est fortement aplanie. Le taux à 2 ans a grimpé de 13 pb, tandis que pour le très long terme, on assiste carrément à une légère diminution en raison de la baisse des anticipations inflationnistes (30 ans -1,2 pb). Du point de vue du marché, il s’agit d’une motion de confiance. Nulle trace d’éventuelles questions sur l’indépendance de la Fed sous Warsh. Le dollar a également bénéficié d’un regain de confiance. Le cours EUR/USD est descendu de 1,16 à 1,15. Si les données restent solides, et à plus forte raison si l’inflation est trop élevée, un plancher solide supportera rapidement les taux à court terme américains et le dollar. Le marché table sur une probabilité de 30% de relèvement des taux d’intérêt de 25 pb en juillet et de 80% en septembre.

Ce positionnement sur le marché requiert d’ailleurs une surveillance encore plus attentive. Kevin Warsh veut se défaire du mécanisme (à savoir la forward guidance) qui a permis à la Fed et à d’autres banques centrales de canaliser le marché au cours de la dernière décennie. Désormais, la flèche doit davantage pointer dans l’autre direction. Le marché doit réagir aux données et tenir compte de ce qu’il estime nécessaire (en matière de politique monétaire), plutôt que d’essayer d’évaluer comment la banque centrale va réagir aux données. Bien entendu, l’évaluation finale revient toujours à la Fed, mais l’indication du marché constitue une donnée importante. Nous surveillons de près la dynamique du marché à la lumière des données.

Penchons-nous enfin les changements à venir. Une nouvelle politique de communication fait partie des cinq grands « chantiers » qui vont être parcourus par des groupes de travail. Les quatre autres sont la politique à l’égard du bilan, l’estimation correcte de la croissance et de l’évolution de la productivité, les données économiques utilisées par la Fed et le cadre de l’inflation. En ce qui concerne ce dernier, l’intention n’est pas de remettre en question l’objectif de 2%, mais bien de permettre à la politique de mieux comprendre la dynamique afin de la rendre plus efficace. Les groupes de travail sont invités à remettre leurs conclusions à l’automne. Une chose est cependant d’ores et déjà certaine: un vent nouveau souffle sur la Fed.