Forum de la BCE à Sintra: évolution plutôt que révolution

Qui dit “Jackson Hole” pense aussitôt au colloque annuel de la Fed, qui marque la rentrée des marchés fin août. Il n’y a pas encore si longtemps, la banque centrale américaine l’organisait plus souvent, afin d’exploiter cette tribune et l’attention médiatique internationale pour lancer des messages importants. Tant en 2010 (QE-2) qu’en 2012 (QE-3), l’ex-président Bernanke s’en est servi pour sonner la cloche des liquidités. Lors d’un moment ingrat (2020), Powell, qui vient juste de tirer sa révérence, avait annoncé passer au ciblage de l’inflation moyenne ou “average inflation targeting” (la tolérance d’une période d’inflation plus élevée pour compenser une plus longue période de faible inflation), avant d’enterrer le concept cinq années plus tard.

En revanche, Mario Draghi, le prédécesseur de Lagarde à la présidence de la BCE, a dû se contenter d’une scène bien moins prestigieuse lorsqu’il a sauvé l’euro de la chute en 2012: une conférence d’investisseurs organisée à titre de publicité à l’approche des Jeux olympiques à la Lancaster House de Londres. Cet été-là, il a fallu plusieurs jours avant que tout le monde ne reçoive son fameux message (“whatever it takes”). Depuis 2014, la BCE échafaude lentement mais sûrement son propre “Jackson Hole”. Les réjouissances annuelles à Sintra, au Portugal, commenceront ce soir et se clôtureront mercredi par une table ronde entre les chefs de file de la BCE, de la Fed, de la Banque d’Angleterre et de la Banque du Canada.

Le forum de Sintra n’a pas encore donné lieu aux mêmes gros titres que Jackson Hole. De plus en plus, le congrès est devenu synonyme des perspectives monétaires mobiles de la BCE. Une évolution plutôt qu’une révolution, autrement dit. D’une ère d’inflation structurellement faible, où la demande monopolisait l’attention, nous sommes passés à un monde plein d’incertitudes, où les chocs d’offre arriment l’inflation au-dessus de l’objectif de 2%. Renonçant à son mantra de continuité et de stabilité, la BCE a dû adapter sa politique pour naviguer de manière plus réactive, voire proactive. S’il était encore possible de mettre l’accent sur une politique asymétrique ces dernières années, en prêtant une attention particulière aux risques d’inflation à la baisse, nous sommes aujourd’hui à l’équilibre. Et le temps où les économistes de Francfort donnaient le ton (“projections établies par les services de la BCE”) est révolu. La période 2021-2022 a douloureusement révélé les lacunes d’une approche purement fondée sur les modèles, qui joue désormais les seconds violons. La BCE vit avec son temps et est prête à intervenir (rapidement) sur la base des chiffres actuels (dépendance aux données) et surtout, à anticiper les risques (analyses de scénarios). Ainsi, le relèvement des taux d’intérêt au début du mois découle directement de l’approche pragmatique dévoilée par Lagarde lors de la conférence “The ECB and Its Watchers” en mars.

Bien que le thème officiel de cette année soit l’avenir économique de l’Europe en termes d’innovation, de croissance et de stabilité, la politique monétaire n’est jamais loin. Les membres de la BCE restent dans un état de vigilance renforcée, malgré l’accord intérimaire conclu entre les États-Unis et l’Iran et la forte baisse des prix du pétrole. Pour étayer sa crédibilité, la BCE peut en revenir à son message de “taux plus élevés pour plus longtemps”. Le taux directeur neutre, toujours empreint de mystère, est un autre thème potentiel qui pourra être abordé. Le chef économiste de la BCE, Lane, a suggéré que la fourchette théorique pour le taux d’équilibre touchait à 2,5% au lieu de 2,25%. Le taux neutre est un point suffisamment élevé pour freiner l’inflation, tout en étant assez bas pour insuffler de l’oxygène à l’économie. Si la BCE vise un taux neutre supérieur au taux directeur actuel (2,25%), elle affirme en fait que la politique monétaire est encore légèrement stimulante pour l’instant, dans un contexte de résilience économique et de hausse de l’inflation (ou des risques inflationnistes).