Il n’y a plus de certitudes…

Les marchés

Ces derniers jours, le yen a connu une période difficile. Pas seulement contre un dollar fort: le cours EUR/JPY a également rebondi, même si la monnaie unique n’a pas brillé face à d’autres devises “majeures”. Une fois n’est pas coutume, la devise japonaise n’a pas profité de l’incertitude ambiante.

Le cours du yen fluctue rarement en fonction de facteurs domestiques, mais dépend principalement des tendances générales. De ce fait, la devise japonaise a rejoint le club sélect des “valeurs refuges”. Par temps houleux sur les marchés, les investisseurs y trouvent (ou y trouvaient?) un abri, comme auprès du dollar, du franc suisse, des bons du Trésor américain et de l’or. Ce statut est en partie dû aux qualités intrinsèques du yen: le Japon a une dette élevée, mais n’est pas tributaire du monde extérieur pour son financement, ce qui lui donne une position forte. Lorsque le sentiment est positif, les investisseurs japonais placent leurs excédents dans des actifs étrangers à haut rendement. Lorsque les marchés se portent moins bien, ils rentrent au bercail et (r)achètent des yens. Les taux d’intérêt structurellement faibles du Japon ont renforcé cette dynamique, exploitée par des acteurs nationaux et étrangers pour financer des “carry trades” dans des actifs à plus haut rendement et/ou plus risqués. Le résultat: une corrélation (qui s’autoalimente), le yen augmentant généralement quand les marchés et/ou les taux sont en baisse, et inversement.

Mais les corrélations de marché ne sont pas des lois immuables. Récemment, les actifs risqués ont moins bien presté, mais le yen n’en a guère profité. Le graphique ci-joint explique en partie ce phénomène. Depuis le début de l’année, la hausse du différentiel USD/JPY (baisse du yen) va de pair avec une hausse des taux américains. En soi, c’est tout à fait normal. Mais dans la mesure où cette hausse des taux d’intérêt (en partie due à l’inflation) devient elle-même source d’incertitude, la corrélation entre le yen et l’aversion au risque pourrait se rompre. À quoi le yen réagira-t-il: à l’aversion au risque (positif pour le yen) ou à la hausse des taux externes (négatif pour le yen)? Ce dilemme ne ferait que s’accentuer si les taux réels en dehors du Japon augmentaient fortement. Pour l’instant, ils restent très bas (-0,90% à 10 ans aux États-Unis, -2,0% en Allemagne), mais un renversement de la tendance est peut-être en marche. Une hausse des taux (réels) en dehors du Japon se solderait par un coût d’opportunité plus élevé pour la détention de yen. Et comme le Japon sera l’un des derniers pays à normaliser sa politique monétaire, ce désavantage relatif menace de s’accentuer. Le modèle économique du yen en tant que valeur refuge est sous pression.

Et ce n’est pas seulement le cas du yen: l’or a récemment eu du mal à manifester une fonction de réaction cohérente. Théoriquement, l’or était/est une protection contre l’inflation, surtout dans un contexte de création monétaire – des lingots ne pouvant pas être imprimés à tour de bras. Quand l’action des banques centrales contre l’inflation fait grimper les taux (réels), le coût d’opportunité de la détention d’actifs non productifs d’intérêts comme l’or augmente. Cependant, malgré l’inflation plus élevée et d’autres sources d’incertitude économique et financière, l’évolution de l’or a été étonnamment mesurée.

Dans le groupe des “devises refuges”, le franc suisse a pour l’instant tenu bon, sans qu’il y ait d’explication univoque. L’on peut noter que le franc évolue dans un contexte européen. La récente hausse des taux dans l’UEM était surtout due aux prévisions d’inflation et non à une hausse des taux réels, ce qui a offert un répit au CHF. Mais si la banque centrale suisse (SNB) s’inscrit dans une logique de normalisation monétaire et que la réduction progressive des achats d’obligations de la BCE entraîne une hausse des taux réels européens, le CHF pourrait aussi se retrouver en difficulté, même dans un contexte d’aversion au risque. Par ailleurs, notons que la BOJ comme la SNB n’auront aucun scrupule à se défaire de l’étiquette (ou des chaînes?) d’une “valeur refuge”. Un affaiblissement de la devise serait une évolution bienvenue pour (contribuer à) repousser enfin le spectre de la déflation.

La hausse des taux (réels) mine-t-elle le statut de valeur refuge du yen?

Disclaimer:

Ce document a été préparé par le desk KBC – Economic Markets et n'a pas été rédigé par le département Research.  Le desk est composé de Mathias Van der Jeugt, Peter Wuyts en Mathias Janssens, analysts  à KBC Bank N.V., entreprise réglementée par l'Autorité des marchés et des services financiers (FSMA). Ces recommandations de marché sont le résultat d'une analyse qualitative, dans laquelle il y a place pour l'expérience passée et les évaluations personnelles. Les avis sont basés sur les conditions actuelles du marché et peuvent être modifiés à tout moment. Les contributions les plus importantes proviennent de données accessibles au public, de nouvelles financières, de la politique économique et monétaire et d'analyses techniques actuelles. Le desk desk KBC – Economic Markets a fait des efforts raisonnables pour obtenir ces informations de sources qu'il considère comme fiables, mais le contenu de ce document a été préparé sans faire une analyse substantielle de ces sources. Aucune évaluation n'a été faite pour déterminer si ces informations sont appropriées ou non pour un investisseur particulier. Les avis sont nos avis actuels à la date indiquée sur ce document et peuvent différer des recommandations précédentes en raison de l'évolution des conditions du marché. Les auteurs ne garantissent pas l'exactitude, l'exhaustivité ou la valeur (commerciale ou autre) de ce document. De même, les auteurs ne sont pas responsables envers quiconque reçoit ce résumé de toute perte ou dommage (qu'il s'agisse d'un délit (y compris la négligence), d'une rupture de contrat, d'une violation de la loi ou d'autres obligations) résultant d'un acte ou d'une omission sur la base de ce contenu, ou de toute réclamation contre les auteurs concernant le contenu ou les informations contenues dans ce document. Toutes les opinions exprimées dans le présent document reflètent le jugement au moment de la préparation de l'examen et sont susceptibles d'être modifiées sans préavis. Étant donné la nature de cet avis (lié à la monnaie et aux taux d'intérêt), il n'est généralement pas de nature spécifique.   Il n'y a donc aucune référence à un quelconque contrat de financement d'entreprise et il n'y a donc pas de vue d'ensemble sur 12 mois basée sur les différents avis. Ce document n'est valable que pour une période très limitée, en raison de l'évolution rapide des conditions du marché.

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