Baisse de taux en vue pour la Norges Bank

La banque centrale norvégienne (Norges Bank, NB) est clairement « à la traîne » dans le cycle d’assouplissement. Le taux directeur s’élève à 4,5 % depuis déjà décembre 2023. Les taux d’inflation du mois de décembre publiés ce matin montrent cependant qu'il y a de la place pour une politique à tout le moins un peu moins restrictive.

En contraste avec la faible croissance observée dans l’UEM, l’économie norvégienne, portée par les revenus pétroliers, a continué de se heurter aux limites de sa capacité, soutenue par une forte progression des revenus disponibles (hausses salariales de 5,2 % attendues en 2024) et la demande des pouvoirs publics. Par conséquent, l’inflation (de base) est restée/reste nettement supérieure à l’objectif de 2 % de la banque centrale. La faiblesse persistante de la couronne fait également partie des raisons pour lesquelles la banque centrale n'a pas souhaité se lancer trop rapidement dans l’assouplissement monétaire. Les chiffres de l’inflation viennent toutefois d'ouvrir encore un peu plus la porte à des baisses de taux. Tant l’inflation globale (-0,1 % en glissement mensuel et 2,2 % en glissement annuel) que l’inflation de base CPI-ATE hors impôts et énergie (-0,1 % et 2,7 %) sont inférieures aux prévisions du marché et aux estimations de la NB de décembre. Le marché a appris l'année dernière à faire preuve de prudence dans ses anticipations d'éventuelles baisses de taux. La réunion de politique du 23 janvier arrivera trop tôt, mais celle de mars , où de nouvelles projections seront disponibles, sera un bon moment pour procéder à une première réduction. Le marché a complètement intégré ce scénario ce matin.

Estimer le rythme des éventuelles nouvelles baisses n'a rien d'évident. Même à la fin de son horizon de politique, la Norges Bank voit toujours l’inflation générale et l’inflation de base au-dessus de son objectif (toutes les deux à 2,3 % en 2027). Parler en points de base sur cet horizon de temps n'a de toute façon guère de sens. Il est surtout question de facteurs structurels sous-jacents qui maintiendront l’inflation relativement élevée. La trajectoire des taux de la BN (taux directeur très progressivement vers 3 % en 2027) doit être envisagée de la même façon. Mais dans la pratique, il en va généralement autrement. Soit le ralentissement cyclique de l’inflation se poursuit et les taux d’intérêt pourront baisser plus rapidement, soit de nouveaux vents contraires apparaissent (une inflation qui reste élevée plus longtemps et/ou un regain de volatilité de la devise, par exemple) et ce plancher ne sera pas atteint. Les conditions financières générales jouent à cet égard un rôle très important, peut-être même plus important que la situation de l’économie dans le pays, tant pour la couronne que pour la politique de la Norges Bank.

Nous enfonçons une porte ouverte en constatant que la visibilité sur les conditions monétaires globales (politique de la Fed) est actuellement très faible. Un contexte de taux d’intérêt réels (américains) toujours élevés/haussiers et de possible accroissement de la volatilité sur le marché n’est en principe pas favorable à une petite devise comme la couronne. Malgré le soutien toujours appréciable des taux, nous ne voyons pas la devise norvégienne franchir le cap technique de EUR/NOK 11,50.