Le ralentissement de la croissance nous rapproche-t-il vraiment des 2 % ?

La lecture des indicateurs de confiance PMI de l’UEM du mois de juillet n’incite pas vraiment à la détente en cette période de vacances. Le message délivré depuis déjà quelques des derniers mois prend de l'ampleur. L'activité connaît une baisse de régime pour la livre. Nous constatons même une baisse (le PMI général est passé de 49,9 à 48,9 points, sous la barre des 50 points qui sépare la croissance de la contraction) à cause de la forte contraction dans l’industrie manufacturière (de 43,4 à 42,7). Le secteur des services continue pour sa part de croître, mais à un rythme moins élevé (de 52,0 à 51,1). S’agit-il d’une raison suffisante pour que la BCE s'apprête à mettre fin à son cycle de resserrement ?

Dans l’industrie manufacturière, le problème de l’inflation est de facto réglé. Les commandes diminuent, les stocks s'épuisent et les entreprises écoulent ce qui leur restait encore en magasin. Les entreprises laissent même partir des personnes de manière limitée. Les délais de livraison ne sont plus un sujet de préoccupation. Le secteur des services résiste mieux, mais là aussi, les carnets de commandes commencent doucement à se vider. Le secteur continue toutefois d’embaucher, même si à un rythme plus lent, et l'emploi en général augmente donc encore légèrement. Contrairement à ce qui se passe dans l’industrie manufacturière, les coûts sont toujours en hausse (surtout à cause des salaires) et cette facture est répercutée sur le consommateur final. En termes de répartition régionale, c’est surtout la contraction en France et en Allemagne qui pèse sur l’activité de l’UEM. Le reste de l’Europe affiche toujours un rythme de croissance modéré.

Qu'est-ce que cela signifie pour la politique de la BCE ? Hier, les taux européens ont reculé d’un cran (jusqu’à 5 points de base pour les taux allemands à 2 et 5 ans). Le nouveau resserrement du taux de dépôt de 25 points de base à 3,75 % ce jeudi n’est pas remis en cause, même après la publication des PMI. Reste à savoir quelles indications la BCE (et aussi la Fed) donnera pour le mois de septembre. Cela fait déjà quelque temps que le marché se pose des questions quant à un éventuel nouveau relèvement de taux de la Fed après celui de demain (+25 pb) et le doute grandit également en Europe. Nous pensons toutefois que Lagarde et Powell laisseront cette semaine la porte ouverte à un nouveau resserrement. La première raison, simple, est qu’ils disposeront alors tous les deux de nouvelles prévisions. Nous nous trouvons plus que jamais dans une phase où les données jouent un rôle déterminant. Les PMI font clairement état d'un ralentissement de l’activité, mais ce ralentissement est-il suffisamment prononcé ?

Nous ne sommes plus à l'époque de la Bundesbank, lorsque celle-ci pouvait se permettre de provoquer une récession et un net rebond du chômage afin de tuer l’inflation dans l'œuf. Reste à savoir s’il sera possible d’amener durablement l’inflation à 2,0 % tant que le marché de l’emploi se heurtera à sa limite de capacité. Nous ne remettons pas les données en question, mais nous nous attendons tout de même à une confirmation que les données sont peut-être légèrement faussées en cette période de vacances. À l’automne de l’année dernière, les PMI avaient également laissé présager un hiver particulièrement rude, mais cela ne s'est finalement pas confirmé et l'inflation ne s'est pas non plus effondrée. À cet égard, il est frappant de constater que le PMI américain publié hier a relativement bien résisté. L’industrie manufacturière a même enregistré un rebond spectaculaire (de 46,3 à 49,0). Cela demandera évidemment une confirmation.

En résumé : les PMI européens font incontestablement état d'un ralentissement de la croissance. Au vu du taux d’occupation élevé/de l’étroitesse du marché du travail, reste à savoir si cela suffira à ramener « rapidement » l’inflation à 2,0 %. Quoi qu’il en soit, nous pensons que la Fed et la BCE laisseront demain/jeudi la porte ouverte à un nouveau relèvement en septembre . Hier, toute l'attention était concentrée sur la partie croissance de l'équation. Vendredi (Allemagne, Belgique, Espagne) et lundi (UEM), tous les yeux se tourneront à nouveau vers l’inflation (juillet). Cela pourrait influencer la vision des choses.