“Normalisation” sur le marché des changes

Lorsque la panique a paralysé les marchés à la mi-mars, cela a également entraîné un blocage général sur le marché des changes. La ruée vers les liquidités en USD a fortement poussé le dollar à la hausse. Des devises plus liquides, comme l’euro et le yen, ont pu limiter les dégâts; mais à l’exception du franc suisse, pratiquement toutes les petites devises sont tombées dans un trou noir. Ce mouvement n’était généralement pas directement corrélé à la mesure dans laquelle le pays était exposé au coronavirus (ou à ses effets). À cet égard, la ruée vers le dollar et/ou la devise de référence (l’euro pour les devises européennes plus petites) était généralement sans distinction. Quatre mois ont passé depuis. Les injections de liquidités et les autres mesures visant à rétablir le bon fonctionnement des marchés pratiquées par tous les banquiers centraux, la Fed en tête, ont porté leurs fruits. Les primes de risque extrêmes du pic de la crise ont (fortement) diminué, même pour les devises plus petites. Comme sur la plupart des autres marchés, la reprise est en grande partie due au sentiment général à l’égard du risque: le marché des changes évolue lui aussi au gré des fluctuations du risk-on/risk-off quotidien. L’on observe cependant des différences notables au niveau de la mesure dans laquelle les différentes devises ont pu se rétablir. Petit tour d’horizon.  

Un premier groupe réunit le dollar australien, le dollar néo-zélandais et la couronne suédoise. Ces devises ont entièrement compensé les pertes par rapport à leurs devises de référence respectives (USD pour le AUD et le NZD, EUR pour la SEK), voire se sont légèrement appréciées par rapport au dernier niveau pré-crise. Si nous recherchons des caractéristiques communes, certes en simplifiant un peu, nous remarquons qu’elles ont toutes entamé la crise avec un bilan public solide (dette publique faible). C’est ce qui a permis à ces pays de procéder à des injections fiscales relativement importantes par rapport aux dégâts (attendus) du coronavirus sur le tissu économique. En matière de politique monétaire, ils ont abaissé le taux d’intérêt au minimum “technique” et d’autres étapes non conventionnelles ne sont pas exclues. Un peu partout, l’une ou l’autre forme d’achat d’actifs est devenue monnaie courante; cependant, les taux négatifs ne sont sans doute pas (ou plus) immédiatement à l’ordre du jour dans ces trois pays. Pour leurs devises, cette perspective vaut son pesant d’or. 

La couronne norvégienne et le dollar canadien forment un “groupe intermédiaire”. Par rapport à début mars, ces devises affichent encore quelques pourcentages en moins vis-à-vis de leur devise de référence. Ces pays disposent d’une marge de manœuvre fiscale et le Canada l’a largement exploitée. Lors de leur dernière réunion, les deux banques centrales ont indiqué que d’autres actions monétaires n’étaient probablement pas nécessaires. En même temps, l’incertitude relative au prix du pétrole a contribué à l’impossibilité pour ces pays de compenser entièrement les “pertes liées au coronavirus”.  

Pour terminer, un petit coup d’œil aux devises d’Europe centrale. À concurrence de quelque 5% ou plus, la couronne tchèque, le forint hongrois et le zloty polonais restent tous trois en deçà de leurs niveaux pré-coronavirus de février/mars vis-à-vis de l’euro. Ces pays disposaient d’une force de frappe fiscale inférieure à celle des “petits” pays du premier groupe. En outre, les devises de ce type d’économies encore un peu moins matures sont clairement plus sensibles aux mesures de politique monétaire non conventionnelles (assouplissement quantitatif, achats d’obligations). En particulier en ce qui concerne la Hongrie et la Pologne, l’impression est que les autorités font délibérément pression sur le bilan afin d’assouplir au maximum la politique, jusqu’à la limite du seuil de tolérance de la devise. La Tchéquie ne va pas aussi loin, mais là encore, le revirement monétaire a été très marqué (et inattendu). .